新股排查丨熊猫乳品主要业务收入下滑，期间费用率上升
近日，熊猫乳品（300898.SZ）发布了《首次公开发行股票并在创业板上市招股意向书》，宣布在创业板上市，共发行股票3100万股，发行价为10.78元/股，市盈率为21.77倍。
熊猫乳品成立于1996年，属于乳制品行业。公司的主营业务为浓缩乳制品的研发、生产和销售以及乳品贸易。主要产品包括“熊猫”牌系列调制甜炼乳、全脂甜炼乳、调制淡炼乳、全脂淡炼乳、甜奶酱、马苏里拉奶酪、奶酪棒、稀奶油等。
根据招股书引用的我国乳制品工业协会统计的数据，2018年公司炼乳销售规模仅次于雀巢，是国内市场第二大炼乳品牌；2018年以来推出奶酪、稀奶油等新产品，进一步丰富了产品线。
9月29日，公司将**网上申购，这只新股如何？又有哪些风险点值得注意？南财AI新闻实验室新股排查课题小组来为大家拆一拆。
主要业务收入下滑
先来看公司整体的营收和净利润情况，报告期内，公司的营收分别为5.34亿元、6.02亿元和6.04亿元，2018年和2019年，公司的同比增速分别12.67%和0.35%，2019年营收增速几乎陷入停滞，主要是公司浓缩乳制品收入的下滑。同期，扣非净利润分别为7797万元、8858万元和6140万元，2019年净利润同比下降30.69%。公司解释，2019年业绩下滑主要是因为2018年以来公司陆续推出新产品，扩大投资规模，并持续扩大销售团队，导致成本和销售费用明显上升，公司存在经营业绩下滑风险。
再来拆分公司的业务结构，公司的主营业务收入主要来源于浓缩乳制品、乳品贸易和其他产品。其中，浓缩乳制品和乳品贸易的收入占主营业务收入的比重合计超过95%。
公司的浓缩乳制品包括甜炼乳、淡炼乳、甜奶酱、奶酪和稀奶油，其中甜炼乳是公司浓缩乳制品的主打产品。报告期内，浓缩乳制品销售收入分别为3.62亿元、4.51亿元和4.33亿元，占主营业务收入的比例分别为67.95%、75.15%和72.03%，是公司主营业务收入的主要来源。报告期内，该业务收入波动较大。公司解释，2018年公司浓缩乳制品销售收入整体同比增长了24.57%，主要是甜炼乳产品销售收入增长带动，2019年浓缩乳制品同比出现下滑，主要是受2019年上半年经济形势不景气和2018年产品促销政策影响，导致2019年上半年公司甜炼乳产品收入下降。
公司乳品贸易业务主要为新西兰恒天然进口奶粉的采购和销售。报告期内，公司乳品贸易收入分别为1.58亿元、1.42亿元以及1.60亿元，占主营业务收入的比例分别为29.69%、23.64%以及26.61%。公司乳品贸易业务收入2019年出现下滑，主要是由于乳品贸易业务受国际乳品**走势影响，单价下降。
期间费用率逐年上涨
公司的毛利率表现如何？由上图可以看到，公司浓缩乳制品的毛利率要远高于乳品贸易的毛利率，由于浓缩乳制品的收入占比高，对公司毛利率贡献最大。
报告期内，浓缩乳制品的毛利率分别为40.54%、40.00%和36.04%，整体呈下降趋势，特别是2019年出现较大幅度的下滑。公司解释，主要是2018年以来，山东济阳一期项目投产，新厂设备和生产工艺都处于磨合过程中，生产损耗较大，制造费用明显上升，以及原材料成本短期上升所致。浓缩乳制品毛利率的下滑，使得公司综合毛利率也出现下滑，报告期内，公司的综合毛利率分别为30.00%、32.92%和28.58%，公司存在毛利率下滑风险。
乳品贸易的2018年的毛利率上升较快，主要是脱脂奶粉**的下滑。2019年，脱脂奶粉**明显回升导致奶粉采购成本上涨，乳品贸易毛利率小幅下降，但这块业务占比较小，且毛利率较低，对公司整体的毛利贡献不大。
最后来看公司的费用管控能力。公司的期间费用由销售费用、管理费用、研究费用和财务费用构成，报告期内，公司的期间费用分别为6451万元、9573万元和9831万元，期间费用率分别为12.08%、14.25%和16.28%。
公司的期间费用和期间费用率逐年上涨，其中主要是销售费用的增长，报告期内，公司的销售费用由2017年的2579万元上涨至2019年的5372万元，销售费用率也由2018年的7.32%提升至8.9%。公司解释，这主要是因为公司逐步扩大营销团队规模，导致职工薪酬增长所致。
原材料波动风险大，产品种类相对单一
除了以上公司经营情况揭示的业绩风险外，公司在招股书中还披露了一些风险点，值得大家注意。
首先是原材料**波动风险，浓缩乳制品是公司盈利的主要来源，浓缩乳制品的营业成本中直接材料的占比较高，其中奶粉和白砂糖是浓缩乳制品的主要生产材料，报告期内占浓缩乳制品直接材料成本的比例分别为67.76%、64.31%以及53.06%。因此奶粉、白砂糖等原材料**的波动将对公司的毛利率和盈利能力产生重要影响，公司面临原材料**波动对业绩带来影响的风险。
其次是公司产品种类相对单一的风险，2017至2019年，浓缩乳制品的销售收入占公司主营业务收入的比重分别为67.95%、75.15%以及72.03%，主要为炼乳产品的销售收入。未来，如果炼乳产品市场规模萎缩，炼乳产品**下降或者公司无法维持现有的市场份额，将会对公司的收入规模产生不利影响。
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