高负债率下连续三年大手笔分红,长城精工IPO诸多疑问待解

2023-06-21 南方都市报

轴承行业“小巨人”企业长城精工,正在将重注押向IPO。

一方面,在自身融资渠道单一、资产负债率较高、短债偿债能力偏低、产能有待扩张的情况下,公司连续三年分红大笔现金,合计金额甚至超过了同期扣非净利润之和。

另一方面,启动IPO前夕,公司与新进投资者签订对赌协议,约定若60个月后无公开市场退出渠道,长城精工实控人需对相关股份进行回购,或代为寻找接盘方。这一条款虽已“终止”,但倘若IPO失败,将自动恢复法律效力。

如此来看,只有成功闯关IPO,才能真正解除该对赌协议带来的风险,同时拓宽融资渠道,以期改善债务结构,并推动技术创新及产能扩容。

1 专精特新“小巨人”“客户分散”是挑战亦是机遇总部位于苏州常熟市的长城精工,主营业务为轴承相关产品的研发、生产和销售,产品广泛应用于机床、新能源装备、工业机器人、电梯、汽 车、纺织机械、工业动力传动等领域。

2022年,公司被评为***专精特新“小巨人”企业。

2019年、2020年、2021年及2022年前三季度,长城精工分别实现营业收入5.03亿元、5.62亿元、7.98亿元、5.96亿元;分别实现扣非净利润0.37亿元、0.52亿元、0.92亿元、0.66亿元,均保持着较快的增长速度。

长城精工毛利率状况。

得益于对精密轴承产品的加码,及规模化效应的提升,长城精工毛利率从2019年的25.53%提升至2022年前三季度的28.1%,成功超越可比公司平均水平。

当然,提升空间仍然存在,其毛利率依旧低于新强联、南方精工。出现这一状况的原因之一,是客户相对分散,产品线较长。

具体而言,新强联产品应用于风力发电、盾构机、海工装备、工厂机械领域;南方精工产品应用于汽车、摩托、工业应用领域;相比之下,长城精工下游客户所处行业跨度要大上许多。

长城精工销售费用率状况。

分散的客户还导致了长城精工销售费用率高于可比公司平均水平,且2022年前三季度差距进一步扩大。

长城精工研发费用率状况。

有意思的是,从上图可见,长城精工研发费用率反而常年低于可比公司平均。对此,《招股书》表示剔除因集成电路设计业务拉高了整体研发费用率的国机精工后,公司与可比公司平均数值基本一致。

长城精工应收账款周转率、存货周转率状况。

参考另两组指标,2019年至2021年,长城精工应收账款周转率及存货周转率均低于可比公司平均。通常情况下,这可能意味着公司在供应链中话语权相对较弱,而《招股书》尚未给出具体原因。

可以看到,受客户分散等因素影响,与可比公司相比,长城精工多个指标并不占优。不过,这是挑战亦是机遇,如果能够在更多领域站稳脚跟,随之而来的自然是更广阔的发展空间。

2 高负债率、融资渠道单一连续三年大手笔分红

除了业务情况,长城精工的资产负债状况同样值得关注。

2019年、2020年、2021年,公司资产负债率分别为49.69%、54.92%、61.7%,呈现明显的上升状态,且报告期内一直处于可比公司最高状态。

进一步拆解发现,这些负债中,短期债务较多。

截至2021年末,长城精工账面有着1.72亿元货币资金,同时有着1.36亿元短期借款和2.64亿元应付**。

正如《招股书》所强调的,报告期各期末(2019年至2022年3季度)公司的流动比率分别为1.34、1.29、1.20、1.57,速动比率分别为 0.94、0.97、0.83、1.13,短期偿债能力指标偏低。

之所以面临如此问题,一方面,在于不断增加的开支。无论是研发新品、增加产能,还是开拓销路、抢占市场,乃至激励员工,都需要保持一定的投入水平。

长城精工IPO拟募资用途。

此番IPO拟募集的9.58亿元资金,正是用于这些维度。

另一方面,由于并未上市,长城精工发展过程中主要依靠股东资本金、经营积累和银行**解决资金问题,与已上市公司相比,融资渠道相对单一。

然而,就是在如此资金不算宽裕的情况下,长城精工却对股东十分大方,2019年至2021年,三年合计派发现金股利约2.42亿元,甚至超过了同期合计约1.81亿元的扣非净利润。

股东分享企业发展红利无可厚非,但平衡好股东利益及企业自身的发展动力同样重要。

截至《招股书》发布,实控人朱克明通过直接、间接方式,持有公司62.01%表决权,所持股权(对应收益权)约在30%左右,这还是2022年长城精工引入新的投资者,其股份被稀释的情况下。

2022年8月18日,长城精工于启动IPO辅导前一个月,引入了常熟市发展投资有限公司(下称“常熟发投”)、国家制造业转型升级基金股份有限公司(下称“国家制造业基金”)、通用技术高端装备产业股权投资(桐乡)合伙企业(下称“通用技术高端装备产业基金”)三大投资方,得益于此,公司资产负债率下降至47.04%,资金紧张状况有所缓解,但随之签订的,还有一纸《对赌协议》。

《对赌协议》分为两个部分,一是约定投资方享有“反稀释权”、“回购权”、“股份转让**及共售权”、“清算优先权”、“最优惠权”、“提名董事会观察员”等对赌及特殊股东权利;二是投资方持股满60 个月后且无公开市场退出渠道,有权要求公司控股股东或者实际控制人直接进行回购,或由之协调寻找第三方进行接盘。

2022年9月30日,为了扫清上市障碍,各方签订了一份《战略投资协议之补充协议一》(下称《补充协议》),终止了两个条款。

不过,《补充协议》同时约定,若公司上市申请未获得通过或主动撤回,第二款(即“持股满60个月后退出”)将自动恢复法律效力,看似“终止”,实为“中止”,压在公司实控人头上的资金压力,并未真正移除。

3 欠息23年终还清源起“巧妙”改制往事

除了日常生产、经营发展所需外,2023年,长城精工还面临着一重特别的资金压力——来自23年前的借款利息及资金占用费。

事情还要追溯到公司改制时期。

长城精工前身为常熟长城轴承(集团)公司。

长城精工前身为常熟长城轴承(集团)公司,成立于1988年,两年后并入常熟手表厂,变成国营常熟轴承总厂。

2000年,常熟轴承总厂开始改制,在扣除、剥离部分净资产后,界定实有公有存量净资产余额为 328.19万元,相关方面同意将该部分资产对应权益全部转让给常熟轴承总厂职工,并由国营常熟轴承总厂(改制后为长城有限)支付对应费用。

巧妙的*作由此开始。

首先,长城有限并未直接支付328.19万元,而是与交易对手常熟市公有资产总公司约定,这些钱作为借款,由后者借给常熟轴承总厂,并于5年后结清。

其次,2005年12月16日,长城有限还清的只是本金,至于利息,直到2023年2月2日才全部补齐,一同补齐的,还有对应的资金占用费。

换句话说,长城有限不仅在改制之时未支付购买费用,而且还欠了常熟市公有资产总公司近23年的利息。

《招股书》并未披露具体欠息及资金占用费总额,且未披露2023年一季度财务数据,但可以预见,由于年限太长,并涉及国有资产保值增值问题,这应该不是一笔小数目,会对长城精工2023年的利润及现金流状况有所侵蚀。

更加重要的是,从财务数据来看,长城精工盈利能力并不算差,那么为何会出现如此久的欠息问题,背后原因又是否会影响IPO进程,还需要监管层的问询,以及公司披露更多信息。

与长期欠息原因及金额一样有待进一步关注的,还有长城精工实际控制人朱克明股权的形成过程。

截至《招股书》披露,朱克明直接持有长城精工886.52万股股份,并通过恒润投资、苏州恒悟、苏州恒资以及苏州恒升间接控制公司4205.83万股股份,合计持股比例62.01%。

这些股份中,苏州恒悟、苏州恒资以及苏州恒升均为职工持股平台,所持股份均由长城有限工会(代职工持股会)转让而来,执行事务合伙人均为朱克明。 恒润投资则由朱克明持股65.38%,为长城精工第一大单一股东,持股比例29.36%。

《招股书》显示,2000年改制完成时,国营常熟轴承总厂工会(代职工持股会)出资比例为62.73%,到2022年股改完成,股份公司设立时,第一大股东已然变成了恒润投资,持股比例为32.62%,这22年间到底发生了什么,恒润投资是如何取得该部分股权,长城精工又是如何从公有制转变为朱克明旗下公司的,尚待补充。

无论是对资金的需求,还是对赌的倒逼,此次IPO之旅对长城精工来说,都十分重要,你觉得其是否能够顺利闯关?

采写:南都记者 缪凌云


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