意华股份：估值13倍的全球top1光伏**支架，堪比清源+中信博
观点摘要：
■全球光伏装机市场火热，出海光伏辅材（支架）企业充分受益，竞争格局较硅料&组件的内卷环境更好
■意华新能源代工NexTracker**支架产品（全球top1，市占率30%），业务规模已达国内top1
■过半营收出口充分受益贬值、剥离大额亏损子公司即将完成，Q2利润增速100%+值得期待
■原有业务经营稳健，2022E估值不到15倍，目标市值空间翻倍以上，符合当前小盘炒作特征
先科普下**支架——
光伏支架是支撑光伏组件的重要辅件之一，分为固定支架和**支架。顾名思义，固定支架就是固定角度的，**支架是可以根据太阳运行方向**变化角度的支架结构**。
因为**支架可以根据阳光入射角度进行调整，因而从收益角度来看，使用**支架能够显著提高发电量。与固定支架相比，**支架发电量增益通常在 5%-35%之间。
**支架在全球发达光伏市场更加成熟，在国内渗透率提高空间很大，有望逐步替代固定支架。根据伍德麦肯兹数据，2020 年全球**支架在大型地面电站中的渗透率在 50% 左右，而2021国内**支架渗透率仅有14.6%。过往渗透率低的几个原因：
1、对**支架认知度不够。在早期光伏电站安装中，固定支架造价低，技术含量低，而早期**支架技术成熟度较低、稳定性不足、产生一些质量问题，影响了投资人的信心。
2、在补贴时代，投资方考评方式为 MW 投资成本，而忽视了发电成本和投资回报率。（目前平价上网后客户更关注发电回报率）
3、部分地区电力消纳有问题，**支架带来多发的电或无法获得更多收益（风光大基地及特高压储能等配套完善后解决笑纳问题）
然后看意华新能源的**支架业务——
意华新能源原系控股股东旗下公司，后收购入上市公司体内，截至目前三年业绩承诺已经超额完成。
意华新能源的主要业务即为NextRacker（以下简称NR）代工**支架业务，而NR是目前全球最大的**支架企业，其先前被Flex（伟创力），目前部分售股给TPG资本准备进行分拆上市。
根据全球能源和金属行业权威研究机构Wood Mackenzie Power& Renewables发布《2020年全球光伏**市场份额和出货量趋势报告》，2020年全球光伏**支架出货量仍旧增长26%至44GW，其中NextRacker全球市占率位居第一且高达30%左右，遥遥领先于其他企业（中信博8%，天合**4%）
而意华作为NR的重要供应商，营收超过九成来自于Nextracker。根据简单匡算，意华代工了NR大约30%左右的**支架产品。（按照市场份额推算NR大概年100亿营收，意华支架营收23亿，刨除一定利润空间后得出供应比例）。所以可以得出意华新能源实际才是**支架龙头，无论是营收规模、市场占有率还是利润稳定程度，都优于中信博和清源（天合未拆分）。
上表可以看出：1、各家企业**支架毛利率下降比较明显，主要因为钢材**从2020Q4的3600直接涨到了2021Q3末的5800，而目前螺纹钢期货**下跌至4500左右，各企业毛利率有望触底回升；
2、意华之前主要做代工，所以毛利率水平相对较低（未来部分自主品牌有望进一步提升毛利水平）
3、从营收、利润规模角度来看，意华新能源在**支架领域已经是是中信博+清源的体量；
除NR大客户外，全球市占率前十的Gamechange、FTC、天合也是公司客户，另外公司和国内最大的分布式BIPV***正**能也有合作关系。
此外，同样位居全球前十的SOLTEC、PVH公司也“已”积极开拓了新客户。
收购进上市公司体内后，意华新能源的**支架业务也开始积极扩大业务，公司定增10.7亿元用于光伏支架核心部件生产工作，大幅增加光伏支架产能——
与全球诸多**客户合作，意华有望充分受益欧美及全球光伏建设热潮。另外目前火热的欧洲光伏屋顶计划，我个人认为欧美当地的厂商产品会更容易进入后续项目建设，对Nextracker和背后的意华具备实际的利好。考虑到NR分拆上市必定也有相当的扩产计划，意华后续订单无忧（当然如果做自主品牌产品，利润就更上一个台阶）。
▲剥离亏损业务，Q2利润增速有保障，全年高增长可期
公司Q1决定把去年亏损6800多万的意华交通剥离了（扔回给控股股东），今年利润增长潜力很大（去年基数低），Q1单季度在仍背着拖油瓶的情况下已经实现了超过去年任意季度的业绩。
而剥离事项在4月开完股东大会后已经进入最后实施阶段，因而亏损资产意华交通Q2起不再并表，拖累公司业绩的包袱彻底卸下，Q2乃至全年的利润增速有保障（单季度同比增速有望达到100%~150%）。
▲公司原有业务稳健，公司整体估值低，小盘加持有炒作空间
公司原有连接器业绩稳定，按2021年业绩情况连接器业务20.5亿营收，毛利率24.5%，净利润估算约1亿元左右。公司连接器产品主要供应通讯及消费电子大客户，如华为通讯产品、立讯消费电子产品等。考虑到5G建设仍在平稳进行，立讯业绩保持增长的情况下，原有连接器业务比较稳健。
另外公司超过一半营收来自海外，而成本基本不受大宗商品影响，所以受益于人民币贬值。
因此拆分业务来看：
①连接器业务参照立讯给20%增速，利润率保持稳定，预计全年利润1.2亿+‘
②光伏支架出货量25%增长+利润率提升5%左右（钢材跌价15%+海运费降低+人民币贬值），全年预估营收30亿以上+净利润率9~10%；
合计全年净利润预估达到4.2亿，按照当前股价PE仅13倍（暂未考虑定增），考虑到未来**支架业务有望达到30%以上复合增速，按照PEG=1保守估值连接器业务给予30亿利润，光伏支架给予100亿估值，公司整体估值有望达到130+亿，具备翻倍以上空间。
按照可比公司市值比较，公司连接器业务和瑞可达规模相当（2021利润相近，2022Q1有差距），瑞可达120亿市值，按照50%折价也有60亿；而公司光伏支架业务规模>中信博+清源，按照中信博**支架取60%市值比例计算，60%中信博+100%清源≈90亿市值，汇总则意华整体估值=60+90=150亿估值；
总的来看，公司整体属于低估值+高增速的小盘股典型，在当前小市值炒作风格下具备不错的投资价值。意华新能源作为实际上的**支架龙头企业，尚未被市场充分挖掘价值。
作者：瀚星
来源：雪球
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