15亿现金收购严重拖累双成药业：现金出体外，亏损留体内
作者 | 白鹤芋
流程编辑 | 刘博钰
最近长生生物的事情闹得沸沸扬扬，医药公司被推上风口浪尖，今天风云君再给大家介绍一家医药公司。
这家公司名叫双成药业（002693.SZ），成立于2000 年 5 月，地处海南海口，是一家研发生产化学合成多肽药品的医药公司。
不可思议的是，作为医药股，双成药业目前股价低的只剩5.33元/股。
一、上市前剧情回顾
双成药业目前实际控制人是王成栋和儿子王荧璞，不过，公司设立时有一段故事背景。
1998年，王成栋结识高光侠和唐宏二人。在交往过程中，高光侠向王成栋介绍了多肽药物未来的市场前景，一下子让王成栋很感兴趣，觉得可以做一番事业，顺便再赚点钱。
王成栋决定成立个公司，可医药对专业要求很高，如何**这个难题呢？王成栋决定，自己就主要负责拿钱，唐宏、高光侠则负责组建团队。
正所谓是有钱的出钱，有力的出力喽。
很快，唐宏、高光侠二人便组建了一支具有相关专业背景的留学生专家团队，公司成立后就开始进行多肽药物研发。
没想到，过程比想象中艰难多了，或者说一点也不顺利。
这个专家团队经过研发，在实验室层面实现了与原研药“日达仙”的药学等同和生物等效，但一直未能解决胸腺肽α1规模化生产中的产率低、杂质控制难等问题，实现产业化的成本很高。
在很长一段时间里，双成药业都只能通过代加工业务勉强维持经营，而且一直亏损，从未盈利。
2002年底，看不到希望，专家团队解散。唐宏、高光侠二人也决定以零收益退出上述全部投资，并将股权转让给王成栋和Wang Yingpu（王荧璞）父子，不过，当时还没办理股权转让手续。
没想到，2004年后，双成药业经营渐渐好转。为了公司发展，王成栋有了上市的念头，开始清理唐宏、高光侠二者持有的股权。后来，经历过多次股权转让，王成栋和王荧璞父子作为实控人。
那么，离开专家团队，父子二人能把双成药业经营好吗？
二、主业单一，毛利下降
双成药业当时的主导产品为注射用胸腺法新，一种提高免疫力的药物。
在双成药业上市之前，这款药品是我国市场上**卖的化学合成多肽品种。2008年至2010年，在化学合成多肽类药物市场中，这款产品销售额的复合增长率达到27.18%。
一时间，一批化学合成多肽医药企业的快速崛起。2010年，双成药业以4.63%排名全国第8，当年销售额3.52亿。2012年，双成药业于深交所中小板上市。
上市后的几年，双成药业开始出现“增收不增利”的情况，净利润与营收的差距越来越大。
2015年，双城药业进入业绩爆发期，仅一年时间不到，2016年扣非净利润便出现大幅亏损，2017年扣非净利润同样亏损。
风云君认为，双成药业所处的化学合成多肽行业属于技术型行业，不过，2017年双成药业研发投入占营业收入比例仅有8.33%。这研发投入的级别和长生生物有的一拼。
这也解释了双成药业经营不给力的原因。
由于研发投入不足，双成药业一直以来产品就比较单一，2017年，胸腺法新制剂收入占公司总营业收入在 67.13%。这意味着，如果市场环境变动，双成药业的利润也会大大减少。近年来，药价下降，双成药业毛利率已经从2012年的71.36%下降至2017年的62.94%。
风险不仅如此，随着业界对化学合成多肽药物关注度提高，投资该领域的企业将越来越多，竞争只会日益加剧。
这样残酷的环境能利好双成药业发展吗？
三、近15亿的现金收购
事实上，双成药业已经想好了自己的发展模式，除了大力营销增加产品市场占有率外，也要通过并购丰富产品线。
2015年2月14日，双成药业公布了一起收购公告。拟通过非公开发行股票及自筹资金购买的方式收购杭州澳亚46%股权与奥鹏投资100%股权。
由于奥鹏投资直接持有杭州澳亚 54%的股权，交易完成后，双成药业可控制杭州澳亚 100%的股权。
奥鹏投资100%股权预估值为8亿，最终双成药业支付9.62亿。杭州澳亚100%股权预估值为14.68亿，46%股权预估值为6.75亿。最终的交易**为5.05 亿元。双成药业一共支付14.67亿现金。
先说奥鹏投资，按照资产基础法评估，奥鹏投资净资产账面值 90,060,874.79 元，评估值 792,932,429.15 元，增值额 702,871,554.36 元，增值率 780.44%。
当时，奥鹏投资拥有澳亚生物 54%股权，而且长期投资仅此1 家。
我们再来说说收购杭州澳亚的事。
杭州澳亚成立于1993年，根据项目评估报告书，当时是全国最大的***针加工外包企业 （CMO）之一。杭州澳亚的主要业务模式为***针剂的受托加工和自有品牌产品的自产自销，其中前者占主营业务收入的 95%以上。
这家公司业绩咋样？2014年，杭州澳亚营收2.28亿，净利润1.02亿，可以说还是很不错的。
收购 46%的股权，双成药业开价多少呢？按照收益法评估方法，杭州澳亚股东全部权益价值评估值为 146,800.00 万元，比**后账面净资产增值 136,461.39 万元，增值率 1,319.92%。
如此高的溢价，杭州澳亚也做出了业绩承诺，分别为 2015 年度净利润不低于 1.1 亿元，2016 年度净利润不低于 1.2 亿元，2017 年度净利润不低于 1.3 亿元，即杭州澳亚承诺年度净利润合计不低于3.6亿元。
实际上，杭州澳亚2015年利润仅有5117.15 万；2016年经营业绩更是下滑，仅实现2023.03万净利润，与承诺的3.6亿的**相差甚远。
2016年，由于杭州澳亚累计实现净利润未达预期，杭州澳亚做了2.77亿的计提减值准备。加上部分资本化研发项目费用化，双城药业成功实现亏损，且年度大亏。
收购本来是为了提振业绩，咋结果反而拖累了业绩呢？
2017 年 12 月25日，双成药业又将澳亚生物 46%股权转让给奥鹏投资。不过，与当初高溢价购买不同，这次双成药业 2.6亿就把澳亚生物廉价甩卖了。
可以说，这笔高溢价收购是为了美化财报做出的尝试，没想到这一次把腰给闪了，一玩玩出个巨亏。标的资产未能完成业绩承诺，上市公司计提减值，一切看起来顺理成章，但是在这笔交易中，上市公司的钱已经成功运作到体外去了。
此外，风云君注意到双成药业还有两个子公司。不过，这两个子公司经营更糟糕，亏损一个比一个多。
到了2017年，双成药业开始大幅变卖资产，不过扣非净利润仍亏损4702.56万。
四、比竞争对手先“凉凉”
近来年，双成药业面对的竞争环境更加激烈，主导品种注射用胸腺法市场份额和产品**严重挤压。不过，在这个细分赛道混的，肯定不是双成药业一家。
风云君对比发现，几乎与双成药业同时上市的深圳翰宇药业（300199.SZ），却在同样的环境中实现了逆袭，并将前者甩在身后。咦，老师不是常说，遇到问题别紧张，“你难，别人也难吗？”
别急，我们慢慢分析。这两家公司上市时的主要产品均是多肽药，十分具有可比性。在2010年双成药业排名全国第8的时候，翰宇药业排名第3。
以2012年的业绩来看，尽管翰宇药业领先双成药业，但净利润只比后者多2180万；到了2017年，短短5年时间，翰宇药业的净利润高达3.3亿，双成药业仅有133万，不足后者的0.5%；2.4亿的营收也不及翰宇药业的20%，后者高达12.46亿。
从下图可以看到，2015年，两家药品公司差距明显拉开。双成药业不仅营收增速乏力，净利润也直接拐头向下，直接巨额亏损。
结尾
虽然拉开距离，风云君注意到，在并购之前，双成药业也在试图通过其他方式改善业绩。
2014年4月，双成药业在浙江设厂宁波双成，研发抗肿瘤药物和口服固体制剂产品。不过，由于多个产品仍在开发阶段，宁波双成一直在亏损，2017年亏损达到1969万。而后的收购之路，更是直接拖累了上市公司。
话说回来，公司的战略发展，考验的也是管理者的水平。尤其是在医疗市场，考验的更是专业能力。
从二级市场来看，双成药业的股价一跌再跌，股东甚至实控人已陆续减持。2016年6月4日，曾经的第四大股东Ming Xiang Capital 通过大宗交易减持1050万股，**9944万离场。
2017年2月20日，双成药业二股东HSP INVESTMENT HOLDINGS LIMITED也计划减持不超过2025万股，而双成药业实际控制人Wang Yingpu 直接持有 HSP Investment Holdings Limited 100%股权。
双成药业的明天在哪里呢？风云君陷入沉思。
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