2022-05-05天风证券股份有限公司鲍荣富,王涛对亚士创能进行研究并发布了研究报告《21H2压力期已过，22Q1毛利率大幅回升》，本报告对亚士创能给出买入评级，当前股价为13.09元。

亚士创能(603378)

事件： 公司公布 21FY 及 22Q1 财务报告， 21FY 实现营收 47.2 亿元，yoy+34.5%，实现归母净利润-5.4 亿元，去年同期 3.2 亿元，扣非归母净利润-6.5 亿元，去年同期 2.8 亿元，处于此前业绩预告下限。 22Q1 实现收入/归母净利/扣非后归母净利 4.9/-0.4/-0.5 亿元，较 21Q1 分别-1.1/-0.3/-0.2亿元。

建筑涂料产销两旺，保温材料量价齐升，产能扩张助力市占率提升

21fy 公司实现工程/家装涂料收入 23.6/2.3 亿元， yoy+24.9%/+63.5%，销量yoy+32.9%/+94.7 %。保温材料营收高增， yoy+54.7%，保温装饰板营收 4.3亿， yoy+8.0%，防水材料贡献营收 2.1 亿元， yoy+458%。**方面， 21fy工 程 / 家 装 涂 料 / 保 温 装 饰 板 / 保 温 材 料 单 价 同 比 分 别-6.0%/-16.0%/+1.7%/+4.2%。 从销售渠道看， 21FY 经销营收增速 66%，占比达 84%； 21FY 末经销商数量 1.76 万家，较 20 年末增长 110%。产能方面，公司建设中新工厂包括重庆、石家庄、广州地区，随产能布局优化，公司市占率有望持续提升，多品类拓展也有望贡献额外增量。同时，随着委外产品的占比减少，公司盈利能力增强可期。

成本上涨导致毛利率承压，产品提价成功 22Q1 毛利率迅速回升

21FY 整体毛利率 24%，同比下滑 8.5pct。其中，涂料/建筑节能材料/防水材料毛利率分别下降 11.5、 2.2、 8.2pct，除主要涂料产品**有所下降外，原材料**大涨对毛利率造成较大影响，其中乳液、钛**采购单价yoy+45%、 38%。防水、新零售等业务处于起步阶段对利润有所拖累，防水业务自有产能尚未投产，毛利率为 9.2%，未来优化空间较大。

22Q1 毛利率 32.8%，同比+4pct，环比+14pct，随着公司产品提价的落地（涂料及保温装饰板**环比上涨 1%-5%不等）以及部分原材料的下降，公司毛利率快速恢复。 21FY 期间费用率 23.4%，同比上升 4.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.6/+1.1/-0.25/+0.91pct，销售、管理费用率有所增加主要系 21FY 公司人员增长所致，以及股份支付费用 2983 万（去年同期 184 万）。 21FY 公司归母净利率-11.5%，同比下滑 20.5pct。

21FY CFO 净流出 10.3 亿元，同比多流出 12.8 亿元，其中付现比上升 28pct，收现比上升 11pct。我们认为 21Q3 以来游景气回落叠加原材料**高位，行业处于艰难时刻，但从 22Q1 经营数据看，部分辅料**已环比高位有所回落，我们看好 22 年公司盈利能力和现金流回暖。

投资建议： 我们认为公司已着力进行渠道变革与风险防控，度过艰难时期后仍具备较好的中长期成长基础， 2022 年盈利端有望展现高弹性。我们预计 22-24 年业绩 3.3/5.7/8.0 亿元（前值 22-23 年 4.83/7.30 亿元），对应 PE12/7/5 倍，公司估值处于历史低位，维持“买入”评级。

风险提示： 原材料**涨幅超预期、产能投放不及预期、行业竞争加剧

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券范超研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.5%，其预测2022年度归属净利润为盈利4.72亿，根据现价换算的预测PE为8.28。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级4家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为21.88。证券之星估值分析工具显示，亚士创能（603378）好公司评级为2星，好**评级为2星，估值综合评级为2星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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