大型一体化车身结构件先行企业文灿股份
1. 公司基本情况
文灿股份主营汽车铝压铸精密件和车身件制造，实现高压、低压和重力铸造三大铝压铸工艺全覆盖，高压压铸工艺主要应用于传统燃油车和新能源汽车的动力总成**和车身结构件等，低压压铸工艺主要应用于新能源车大三电**和底盘**等，重力压铸工艺主要应用于底盘**等。公司客户包括大众、奔驰、特斯拉、蔚来、小鹏、理想等国内外知名车企以及采埃孚、麦格纳等国际tier1。
2. 公司发展历程
文灿股份成立于1998年；2004年打入日本市场；2006年进军德国市场；2015年供货特斯拉；2016年与蔚来开启正式合作；2018年上交所上市；2020年收购法国百炼集团。
3. 市场空间及潜力
一体化压铸指的是车身件的一体化，即原本设计中多个单独、分散的小件经过重新设计高度集成，再利用压铸机进行一次成型，省略**的过程直接得到一个完整大零件，一体化车身件尺寸大、材料特殊、模具复杂、制造工艺难度较高，需要大吨位压铸机进行生产。
一体化压铸具备经济性和高效性，电动化时代一体化进程将提速。相比于传统车，在电动车时代我们认为主机厂将会加码一体化压铸，主要有四点原因：1）一体化压铸的经济性明显，降低成本；2）一体化压铸的节拍更快，相比于传统车电动车迭代周期更短，一旦推出爆品需要快速生产推向市场；3）电动车轻量化需求，与传统车相比，由于续航焦虑电动车的轻量化需求增加；4）新势力车企的入局增强了一体化压铸的可能性，电动车尚没有完全平台化生产，尤其是新进入的新势力车企没有冲压、**产能，转型包袱小，更有动力和意愿去推广一体化压铸工艺。
2021-2025 年，一体化压铸4 年CAGR 达到134.5%。汽车后座板的单车价值约2200元，2021 年只有特斯拉model Y 应用，对应市场空间约9 亿元。在单车价值上，随着一体化压铸的技术升级，车身一体化可应用范围将从目前的后座板扩展至前车身、底盘电池托盘、车门，对应单车ASP 有望从2200 元提升至14400 元；在普及率上，根据目前主机厂的一体化意愿，越来越多的车企将逐步采用一体化压铸进行生产，2025 年搭载一体化压铸车型销量有望快速提升至303 万辆。根据我们测算，对应2021-2025 年一体化压铸的市场空间将从9 亿元左右提升至273 亿元左右，CAGR 为134.5%。
4. 竞争格局及优势
国内目前有文灿股份、拓普集团、广东鸿图等企业生产铝压铸车身件，文灿股份是国内最早研究及使用真空高压铸造工艺生产铝合金的企业，是国内大规模量产铝合金车身结构件的领先企业，产品基本覆盖全部铝合金车身结构件。
公司至今已有200 多个铝合金车身结构件的量产项目经验，公司的压铸件力学性能达到抗拉强度315MPa，屈服强度204MPa，断后伸长率为8.5%，最小壁厚1.3mm，最大尺寸1400mm×510mm×350mm，已实现大型、复杂、薄壁一体化与轻量化制造，在技术上公司领先国内同行4-5 年的。
公司从2020 年开始筹备一体化压铸，在材料、模具、压铸工艺、压铸设备上均有优势：
在模具上，公司设有模具公司，此前所有车身件的模具都是自主设计制造，是国内少数拥有大型和复杂模具自制能力的汽车铝合金压铸企业。
在材料上，一体化压铸件件大（后座板投影面积约1.5m*1.5m，重量约40kg），考虑形变问题无法进行热处理，需要研发铝合金免热处理材料，材料涉及多个微量元素的配比，需要对大型铝压铸车身件有较深的积淀和理解作为支撑，公司已和供应商共同研发出免热处理铝合金材料，公司掌握了全过程的配方和成分要求，材料具有排他性。
高真空压铸工艺上，公司采用高真空压铸技术生产车身结构件，该技术使型腔真空度可以做到30 毫巴以下，更好地提升材料机械性能。
压铸设备上，与力劲合作率先布局，2021 年5 月公司与力劲科技签约订购7 台套大型压铸单元，包括两台6000 吨、三台4500 吨、一台3500 吨、一台2800吨，7 台压铸机均为力劲旗下意德拉X-PRESS 系列两板式压铸机，其中1 台6000吨压铸机已经交货并安装调试完毕，另外1 台6000 吨压铸机将于22 年2 月交付。2021 年8 公司又与力劲科技在宜兴工厂举行9000T 超级压铸单元签约仪式，9000T 压铸机将于22 年2 月底完成交付，助力公司生产大型一体化车身结构件。
5. 成长驱动和态势
公司是国内汽车铝压铸行业领军企业，是国内少数同时掌握低压、高压、重力铸造企业，公司在铝压铸车身件上领先同行、积淀较深，并基于此前瞻布局一体化压铸车身件领域，一体化车身业务为公司核心增量看点。一体化压铸工艺可以实现轻量化、降本、提高生产效率，由特斯拉引领多家车企也已跟进，是汽车电动化转型下的新增蓝海领域，有望颠覆传统冲压**工艺，潜在应用范围较大、单车价值较高、市场空间较大且增速快。而因为材料特殊、模具复杂、压铸过程控制难度大，一体化压铸工艺目前壁垒较高。由于一体化压铸件是更大、集成度更高的车身件，文灿股份具有10年大型铝压铸车身件经验，领先优势明显且已获得重大订单，公司一体化压铸客户拓展进度有望超预期，将充分享受新产业趋势红利。
客户结构持续优化，汽车轻量化加速打开公司成长空间。公司客户资源丰富，多为国内外知名品牌厂商，公司已与采埃孚天合、威伯科、麦格纳等一级供应商及大众、奔驰、特斯拉、上海蔚来、小鹏汽车等整车厂建立合作关系。新能源车渗透率加速下，公司积极开发新客户并加深与新能源车厂商合作，目前公司已经与特斯拉、上海蔚来、小鹏汽车等电动车新势力签订了协议，公司手握充足订单，业绩增长空间广阔。
收购国际轻量化零部件厂商，优势互补下完善公司轻量化产品布局。公司成功收购法国铝铸底盘公司百炼集团，百炼集团主要营收来源于铝合金底盘零部件业务，底盘轻量化收益前景好于一般轻量化零部件，公司成功收购百炼集团顺利进入底盘蓝海市场。同时公司充分利用百炼集团技术优势、客户资源及地域优势，优势互补并打通海外销售渠道加速公司轻量化产品布局。
6. 财务数据
2021年公司实现营收同比增长57.97%至41.12亿元，5年复合增长率27.57%；实现归母净利润同比增长15.48%至0.97亿元；实现扣非归母净利润同比增长3.57%至0.87亿元；实现经营活动现金流同比下降47.00%至4.15亿元，5年复合增长率5.21%。
2022Q1公司实现营收同比增长18.35%至12.43亿元；实现归母净利润同比增长58.32%至0.79亿元；实现扣非归母净利润同比增长58.20%至0.77亿元；实现经营活动现金流同比下降99.72%至47.97万元。
截止2021年Q1，公司总资产62.21亿元，股东权益27.90亿元，负债总额34.31亿元，资产负债率55.15%；负债方面，流动负债22.23亿元，占比54.79%，非流动负债12.08亿元，占比35.21%；资产方面，流动资产24.19亿元，占比38.88%，非流动资产38.02亿元，占比61.12%。
7. 生意特性
查理芒格：长期来看，股价年收益率等于净资产收益率。
所以，净资产收益率是一门生意研究的重中之重。从杜邦分析拆解三种生意模型，第一种是它做的事别人做不了(差异化，无形资产、经济商誉，需关注企业的天花板)，第二种它做的事比别人做的更好且能重复做(规模效应，资产的扩张，需关注随着规模的扩张利润率的提升)，第三种杠杆型。
从杜邦分析拆解生意模型来看，文灿股份属于第二种生意模型——规模经济。公司资产周转率19年下降至低点0.45，随后逐年提高至21年0.71，随着一体化业务发展，预计公司未来公司继续提高。
公司毛利率呈下降，2021 年由于缺芯、铝价大幅上涨、海外疫情反复、运费等外部多重冲击，公司盈利能力承压，2022 年随着铝价从高位回落、公司业务结构的优化（毛利率较高的新能源项目放量）以及规模效应的释放，公司毛利率水平将得以明显改善。公司利润率有望企稳回升。
公司资产负债率18年IPO下降至低点29.19%，随后逐年上涨至22Q1高点55.15%，从公司历史资产负债率水平以及在财务风险约束下，公司资产负债率保持平稳。
综上所述，公司近年来净资产收益率呈下降趋势，预计未来公司净资产收益率有望企稳回升。
8. 估值及机构盈利预测
PE-TTM 144.13，位于近3年高位；PB 6.62，位于近3年高位，高PE高PB组合(相对)。
根据机构一致性预测，文灿股份2024年业绩增速在40.43%左右，近5年复合增长率61.21%，EPS为2.95元。目前股价69.504元，对应2024年估值是PE 23.56倍左右，PEG 0.58左右。
9. 主要的风险
一体化压铸进度不及预期；铝价上涨；客户新车型爬坡不及预期的风险。
以上梳理也只是一个开始。中长期来看，价值取决于标的的质量，短期来看，**的偏离取决于预期差，所以不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。参考文《致歉及我对价值投资的一点思考》
一 公司基本情况速览总股本：1.879亿 总发行量 :4690万 发行**：10.69元 募资总额：5.01亿发行市盈率:20.42倍 行业市盈率:19.12倍所属行业：燃气生产和供应 所属区域：陕西
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