阵痛中的突围者——写在中南建设三季报后
今年以来，宏观形势摧枯拉朽，房企债券违约和业绩下滑纷至沓来，戴维斯双杀不期而遇。与其说是行业的经营危机，倒不如说是房企的信任危机，暴雷传言更是此起彼伏。
面对困局，各家表现大同中见不同。所谓大同，是全行业共性的“缩表”，这在过去二十年里是前所未有的，尽管很多其他行业早已习以为常，但让房企从内心中接受却相当不易；因此应对危机的速度、节奏、决心和长期战略的差异，构成了大同中的不同。
10月29日晚，中南建设发布2021年第三季度报告。报告期内，实现营业总收入610.8亿元，同比增长33.2%；归属于上市公司股东的净利润27.7亿元，三年复合增长率29.8%。截至三季度末，净负债率77.61%，比2020年年末下降19.66个百分点；扣除受限资金之后的现金短债比1.04，比2020年年末提高3.38个百分点，扣除预收账款后的资产负债率75.81%，比上半年末下降2.88个百分点，“三道红线”全绿进程加速。销售方面，根据CRIC研究中心数据统计，公司1-10月累计销售金额1694.8亿元，同比增长0.8%。
三季报因利润、增速和土储的同步承压，成了中南建设报表历史上的重要转折，明确传达了经营阵痛之剧、业绩压力之大。然而，要深究的并不是“缩表”和“承压”与否，更关键的是：放慢了脚步换回来什么？缩回来的拳头还能否有力的打出去？
中南建设正在提交的答卷，被概括为“减负强筋”，即以审慎经营为指导，接受规模和利润压力以确保经营安全，加速去杠杆和三线变绿，避免硬着陆，目标直指被称为“卓越运营”“卓越建设”和“卓越服务”的“三个卓越”中长期战略的推进。
现金流、有息负债和货币资金管理，垒起安全垫
今年以来，中南建设提出“防三高”的审慎经营主张，用“以能定收”和“以收定投”原则贯穿始终，用更谨慎的预算和资金管理调度全局，勾勒出公司的清晰安全经营观。这意味着，经营性现金流的管控精度更高，经营目标的弹性也更大，核心意图是保障资金安全。
数据上看，前三季度，中南建设经营性现金流入约1123亿元，是一年内到期的各类有息负债的近7倍，经营性现金流入月平均约125亿元；经营活动产生的现金流量净额近14亿元，同比增加近95%，连续四年保持正值。
有息负债方面，截至三季度末总额约637亿元，较年初减少近20%，占负债总额的比例仅为21%左右，虽然负债压降多少有融资受限的被动因素，但与同类房企相比，中南建设的有息负债与经营规模比值历来都处于绝对低位。以往，较低的债销比被诟病为融资能力不足，也可能错过了一些机会，但目前看，这又恰恰成了经营安全的一个保障。除去在负债规模上的管控，结构也有所改善。三季度末，有息负债中银行**约61%，非银金融机构**约25%，债券直融约14%，尽管融资形势紧张，但非标融资规模减小；从债务期限看，一年内到期的各类有息负债占比仅约26%，结构更加合理。
未来一年内，中南建设到期的有息负债共约166亿元，每月平均偿付需求仅约14亿元，最高也不过39亿元，客观看，压力不大。其中2021年四季度，中南建设境内到期及潜在行权回售债券金额仅有约24亿元，无到期美元债偿还，最近一笔美元债到期日要到2022年6月。而截至三季度末，公司货币资金约230亿元，是一年内到期的各类有息负债的近1.4倍，再考虑到各项应收款约427亿元会陆续收回，因此后续偿债能力有充分保障，尽管这背后是以牺牲一定土储规模为代价的。
一方面是现金流增加，另一方面是有息负债减少，一多一少增厚了经营安全垫，坚决贯彻了“安全大于利润、利润大于规模”的经营价值排序。
加力进击，遥指柳暗花明处
下半年来，融资和**端的压力开始传导至销售端，百强房企7月至9月单月业绩已经连续三个月同比下跌，且同比跌幅在进一步扩大。
在此背景下，别无他法，拼的是速度和决心。中南建设在增量销售上抓节点、促签约，在存货去化上给政策、敢断尾，前三季度累计实现地产合同销售金额约1537亿元，同比增长7.4%，这个看似不高的增速，其实难度也不小，利润还是回款，背后的权衡压力可想而知。
四季度，销售的重点是解决首开项目的开盘去化和长期库存的大力出清，要实现最后一季的冲刺目标需要更为**和敏捷的动作，中南建设有几个安排：首先，对各区域弱势项目进行重点盯守，拉通区域内资源，实现整体业绩补差；其次，对客户需求进行摸底，拉通内部职能复盘市场情况，根据客户和市场需求及时调整营销策略；第三，快速洞察友商动作，倒推产品入市时间，错峰推盘以获取最大收获；第四，给足营销动作**和激励强度；第五，通过线上营销矩阵，与天猫好房、阿里拍卖、企业微信、抖音等线上渠道深度合作，拓宽流量，利用“**一”“**二”等节点实现销售放量。就刚刚过去的十月来看，公司实现了销售金额163.4亿元，月度环比增长28%，发力态势明显。
展望2021年全年，中南建设的利润增长大概率无法实现，销售增长也不乐观，但可预见的是，随着中央对行业“两维护”的定调以及信贷政策的微调，市场底部应会逐渐形成，不倒在黎明之前，不接受躺平命运，拨云见日、柳暗花明应可期待。
三步走与再平衡
行业逻辑重构，未来市场容量可能从16万亿-17万亿回落至10万亿左右，这意味着一个也许长达十年的行业出清过程。房企活下去的理由和价值是什么？缩表后如何实现再平衡和再发展？中南建设作为曾经的房企黑马，正处在这样一个经营再平衡阶段，也许需要两到三年的时间，按中南建设的认知，有这样一个三步走的目标：
第一，加速去杠杆并实现三道红线全面达标。从三季报数据来看，净负债率和扣除受限资金之后的现金短债比在达标基础上继续大幅优化，而难度最高的扣除预收账款后的资产负债率为76%左右，比20年末下降2.88个百分点，进一步靠近上限70%的规则要求。公司将力争在2022年内实现三线全绿。
第二，收入端挖潜存量，支出端审慎投资，结利端平稳释放。从存量周转效率看，中南在同类房企中处于领先水平，这与投资结构和运营效率强相关。但随着总体资源的去化加快，长期库存比例增加，断尾可能是不可避免的硬骨头，这不仅涉及常规销售，也会涉及资产和股权的转让和出清。
投资方面，由于年内几次大的区域合并，战略资源的分配将集中有序。在不碰热点、优中选优、轮动布局、合理下沉的指导原则下，各区域有充分的投资优化空间。从数据看，今年前三季度，中南建设累计新增储备项目47个，规划建筑面积合计约793万平方米，地价总额约320亿元，与销售金额的比值仅21%左右。新增项目平均地价约4028元/平方米，同比下降约17%，而同期平均售价13759元/平方米，同比增长约3%，收支两端同时优化，为后续利润实现留下更大空间。
结利方面，截至三季度末，合并报表范围内已售未结资源金额约1215亿元，是前三季度结算收入的2.7倍，在同类房企中处于较高水平。同时，中南建设的结利效率仍有优化空间，平均33个月的交付周期有机会缩短，从而保障后续业绩平稳。
第三，谋划“三个卓越”。这里有着鲜明的中南特色。中南以建筑起家，以地产壮大，目前正在谋划物业服务上市。从竞争力塑造看，打通从投资、建设、运营到服务的全周期价值链，提供城乡建设和运营一揽子解决方案，是有想象空间的战略远瞩，在所有房企中也有独特性。在这个基础上，可以进行管理输出，提升毛利水平，获取稳定现金流，实现从重到轻的模式转化，进而获得更高估值倍数。因此，卓越运营、卓越建设和卓越服务事实上成了中南建设中长期战略目标的核心以及第二增长曲线的基础。无论是卓越运营目标下以产品标准化、模块化、部品化和信息化为驱动的供应链整合与生产效率提升，还是卓越运营目标下提质、增效、减人、减碳等新型建设业务场景和EPC建设模式，还是卓越服务目标下针对儿童、老人、家装、家政、采购等高黏性、高增值的业务赛道切入，都相辅相成、相互加成，仅就当前来看，在中南优势区域也已有所体现。中南所在的西安区域目前已签约6个代建项目，签约项目业主方涵盖政府平台公司、企业等多元主体，而山东、江苏等区域公司也会陆续扩大管理输出型业务，期望以综合解决方案能力创造更多参与城市基建、城市运营业务。
“审慎经营”和“三个卓越”，一守一攻，互为表里。中南建设能否从当前的阵痛中转型突围？作为曾经的高增长房企，将为我们提供一个“减负强筋”的典型样本，拭目以待。（李豪悦）
（编辑 田冬）
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