浪潮信息：业绩创新高背后隐患多
海外巨头资本性开支稳定增长，服务器需求旺盛，公司海外收入不增反降；应收账款、存货显著增长，占用了流动资金，导致有息负债快速增加。
本刊记者 胡楠/文
2021年，浪潮信息（000977.SZ）实现营业收入670.48亿元，同比增长6.36%；实现扣非后归属于母公司股东的净利润17.97亿元，同比增长27.56%；扣非后ROE更是由9.75%增长至11.85%。
从数值上看，这是浪潮信息近5年来**的业绩，但需要关注的是，在亮眼业绩的背后也存在着诸多值得警惕之处。
近7个季度，亚马逊、微软、谷歌等海外云计算巨头资本性开支保持着30%以上的增速，服务器需求旺盛，但浪潮信息海外收入却不增反降；综合毛利率异常波动，销售费用、管理费用负增长；应收账款、存货的增速高于收入，占用了大量的资金，导致公司有息负债快速增加。
海外失去优势
浪潮信息核心业务为服务器及部件的销售。根据IDC与Gartner最新数据，2021年，公司的服务器产品位居全球前二，持续以30%+的市场占有率领跑我国市场，存储销量位居全球前五，且在全球第二存储市场排名第二，可见公司是服务器行业的头部企业。
从收入地区构成角度来看，2019-2021年，公司营业收入分别为516.53亿元、630.38亿元、670.48亿元，同比分别增长10.04%、22.04%、6.36%。其中，我国**地区收入金额分别为454.50亿元、519.24亿元、597.18亿元，同比分别增长14.86%、14.24%、15.01%；海外地区收入金额分别为59.50亿元、108.74亿元、70.82亿元，同比分别增长-18.09%、82.75%、-34.88%。
从同比增速角度来看，浪潮信息在我国**地区的销售增长十分稳定，始终保持着15%左右的增长速度，而其营业总收入却呈现明显的波动性。基于此，可以得出一个结论，即公司收入的波动是由海外收入的变动所致。
虽然浪潮信息的海外业务占比并不算高，但几十亿元的收入对业绩所造成的影响也依然不容小觑。据开源证券研报，海外市场中，亚马逊、微软、谷歌三大云计算巨头的资本开支同比增速已经连续7个季度维持在30%以上，其中2021年第三季度的总资本开支更是达到273.80亿美元，同比增长36.10%。
众所周知，云计算硬件的核心就是服务器，在海外服务器需求旺盛的背景下，浪潮信息海外收入却不增反降，作为全球前二的服务器供应商，这显然不正常，究竟是什么原因导致公司在海外市场的“竞争力”下降？
一般而言，影响销售增长的因素除了技术方面的差异，无非就是**与成本，作为行业头部服务器供应商，浪潮信息产品的技术在短期内几乎不可能被小企业“颠覆”，那么导致其海外业务萎靡的原因只能是后两项原因。
IDC《全球服务器**》数据显示，在全球各服务器厂商中，浪潮信息产品平均销售单价提升趋势最为显著，从2018年第一季度的5353美元/台增长至2020年第三季度末的6814美元/台，增幅为33.33%，而全球服务器平均销售单价在此期间仅增长5.17%。
另据红塔证券研报，国际上服务器主要供应商包括Dell、HPE、浪潮、联想以及ODM厂商；从分季度数据来看，2019年第三季度以前，浪潮信息的服务器单价为行业内最低价，此后其服务器单价不断走高，一度超过7000美元/台，并围绕该**小幅波动。
与其服务器**不断上涨相对应的是，ODM厂商、Dell的服务器单价却不断走低，截至2021年第二季度末，ODM厂商的服务器单价已经跌至6000美元/台附近，而Dell的产品**则与浪潮信息基本持平。
据此推测，在海外市场，浪潮信息大概率已经失去了原有的**优势，导致其在海外市场的份额被Dell以及ODM厂商侵蚀。
降价促增长
相比于营业收入增速的放缓，浪潮信息应收账款却是快速增长，截至2021年年末，其账面应收账款为119.70亿元，同比增长45.84%，显著高于营业收入6.36%的增速。要知道2020年，公司营业收入增速为22.04%，而应收账款增速为-18.33%。
一般而言，相对于营业收入增速，应收账款快速增长意味着公司对下游客户的议价能力减弱，或者临近期末销售突然爆发。
对于应收账款的变动，浪潮信息在《投资者关系活动记录表》将其解释为“应收账款的增长主要受发货节奏影响，第四季度的发货量较大，相应货款尚未到期收回导致”。从数据角度来看，2021年第四季度，浪潮信息收入金额为208亿元，为全年四个季度中最高值，这恰好完美地验证了公司的解释。
但需要指出的是，2021年第四季度，浪潮信息毛利率存在着明显的异动。据Wind数据，第一至第四季度，浪潮信息的毛利率分别为12.60%、13.93%、12.76%、7.64%。同期，HPE母公司紫光股份（000938.SZ）综合毛利率并未出现明显的变动，分别为18.35%、19.81%、20.81%、18.98%。
按照正常逻辑，毛利率的下降无非两方面原因，即成本上升或者售价下降。
据开源证券研报数据，服务器最核心的零部件为CPU,英特尔占据X86服务器CPU 90%以上的市场份额，结合紫光股份综合毛利率并未发生明显的变化，可以大概率认为CPU**并未出现明显的变动。这也就是说，导致浪潮信息2021年第四季毛利率突然下降的主要原因极有可能是“**因素”，即公司服务器销售**下调。
而选择在第四季度进行**下调，不免有几分利用降价突击“促销”的意味。
控费保业绩？
除了海外业务萎靡，浪潮信息净利润增速与营业收入增速的不匹配也同样值得关注。
2021年，浪潮信息的营业收入增速仅有6.36%，而净利润增速却高达34.52%。造成浪潮信息营业收入与净利润增速不匹配的主要原因在于销售费用与管理费用减少。
2018-2020年，浪潮信息的营业收入增速分别为84.17%、10.04%、22.04%，销售费用增速分别为54.80%、17.05%、29.55%；从历史数据来看，销售费用始终保持着与营业收入同向的增速，而且2019至2020年，销售费用增速始终高于营业收入增速。
而2021年，浪潮信息的销售费用却出现负增长的情况，其金额为14.61亿元，同比增速为-21.64%，增量值-4.03亿元。具体到费用明细层面，销售费用主要组成项目直接费用、人力资源费用以及市场拓展费用分别为3.31亿元、8.30亿元、2.13亿元，同比分别增长-63.30%、14.21%、26.87%；管理费用也存在同样的问题，2021年，公司管理费用为7.24亿元，同比增速为-11.90%，增量值为-1.14亿元，其中直接费用为1.17亿元，同比增长-42.67%。
综合上述信息，直接费用的大幅减少是导致浪潮信息销售费用、管理费用锐减的原因。虽然其在年报中并未详细披露直接费用究竟为何费用，但可以确定是，直接费用的减少极大地增厚了公司的业绩，倘若按照2020年的直接费用水平进行推算，那么浪潮信息大概率会出现增收不增利的情况。
有息负债增长
不仅是应收账款，浪潮信息存货增长也十分迅猛。截至2021年年末，公司账面存货高达224.02亿元，同比增长104.71%，而存货与应收账款的大幅增长导致公司资金被大量占用，不得不通过增加有息负债的方式来补充流动资金。
据Wind数据，2021年年末，浪潮信息账面货币资金由101.34亿元下降至72.77亿元，短期借款则由26.91亿元增长至45.58亿元，长期借款由6.10亿元增长至15.10亿元；另外，有息负债还包括20.15亿元的短期应付债券。
为了补充流动资金，2021年12月30日，浪潮信息发行了10亿元的超短期融资债券，2022年年初公司再次发行20亿元的超短期融资债券，两债券票面利率分别为2.60%、2.55%。
虽然浪潮信息在《投资者关系活动记录表》中解释存货增长主要源于市场供应紧张、物料**波动等市场不确定因素较大的情况下积极备货，保障客户供应和交付。
据Wind数据，2019-2021年，浪潮信息销售净利率分别为1.85%、2.39%、3.03%。而且，2021年，公司销售净利率的增长很大程度上因“控费”所致，如果不能持续地“控费”，“囤货保交付”所获的收益增量扣除相关利息费用后还能剩下多少呢？
针对上述问题，《证券市场周刊》记者已向浪潮信息发出采访函，截至发稿公司方面未进行回复。
一 公司基本情况速览总股本：1.879亿 总发行量 :4690万 发行**：10.69元 募资总额：5.01亿发行市盈率:20.42倍 行业市盈率:19.12倍所属行业：燃气生产和供应 所属区域：陕西
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