雅克科技错失红利
不断收购扩充业绩，内生增长尚待时间证明。
吴新竹/文
2021年是半导体产业高歌猛进的一年，也是液晶、OLED面板出货量强劲的一年，雅克科技（002409.SZ）作为主营半导体化学品的供应商被寄予厚望，股价一度创历史新高，控股股东把握时机减持**。公司抓住机遇实施了一笔定增，基金、资管高价入场，而公司四季度出现异常亏损。
雅克科技持续以外延收购的方式切入前驱体、特种气体、光刻胶等领域，从产能利用率和标的公司的业绩趋势来看，相关业务的进展差强人意，公司不仅没有对业绩变脸的标的公司计提商誉减值准备，还提前释放出2022年上半年归母净利润增长的利好消息，业绩预告能否兑现需密切关注。
商誉魔方
2018年，雅克科技分别以13.23亿元和13.49亿元购买了成都科美特特种气体有限公司（下称“科美特”）90%的股权和江苏先科半导体新材料有限公司（下称“江苏先科”）100%的股权，分别产生商誉7.51亿元和8.02亿元。进入2021年之后，标的公司的盈利出现不同程度的滑坡，科美特的业绩低于最初的预期，然而雅克科技未对科美特的商誉计提减值准备。
收购报告预测，江苏先科2020年和2021年的营业收入将达到985.17亿韩元和1064.67亿韩元，息前税后利润将达到193.66亿韩元和206.56亿韩元。实际上，2020年，江苏先科的营业收入和净利润分别为7.53亿元和1.60亿元，以人民币对韩元汇率中间价166.75估算，业绩略高于预测数。2021年11月，江苏先科分立出江苏雅克电子新材料有限公司，而江苏先科当年亏损，净利润为-3004万元，其全资子公司韩国先科的净利润为1.53亿元，意味着江苏先科的整体净利润在1.2亿元左右，较上年滑坡。
韩国先科的经营实体UP Chemical主要生产前驱体产品，用于辅助半导体存储、逻辑芯片制造光刻工艺中的微影技术。历史上，UP Chemical对SK海力士的销售额占营业收入的比例在80%左右。随着2021年芯片**的暴涨，SK海力士的收入和净利润同比增长34.79%和101.94%，成本仅提高了14.02%，UP Chemical作为其供应商似乎没有分享到芯片产业的周期性红利。
收购报告预测，科美特2020年和2021年收入将达到5.68亿元和6.49亿元，息前税后利润将达到1.76亿元和1.78亿元。实际上，2020年，科美特的营业收入和净利润分别为10.73亿元和1.74亿元，2017-2020年，科美特累计扣非归母净利润完成比例为101.13%，精准达成业绩承诺。遗憾的是，2021年，科美特营业收入和净利润分别下滑至4.16亿元和1.23亿元。科美特专注于含氟类特种气体的研发、生产、提纯与销售，主要产品为六氟化硫和四氟化碳，从合并报表层面来看，2020-2021年，雅克科技电子特气产品的收入分别为3.73亿元和3.91亿元，特种气体分部的收入分别为4.03亿元和4.16亿元，表明特气业务规模平稳，为何科美特的收入出现骤降呢？
2020年和2021年，雅克科技相继对科美特追加投资1.47亿元和4749万元，目前来看尚未转化成利润。2018年至2021年，商誉减值测试对科美特的收入增长预期从5%-15%下降至2%-12%，税前折现率由15.08%下降至12.90%，增速和折现率的调整使科美特巧妙避开了净利润不达预期带来的商誉减值。投资者对公司特气业务表达过关切，雅克科技仅表示，特气新品在规划中，目前还不好透露。
光刻胶业务差强人意
雅克科技通过两笔并购将业务版图延伸至光刻胶领域，具体为高世代LCD和OLED显示屏用的光刻胶。2019年，雅克科技参股了江苏科特美新材料有限公司（下称“江苏科特美”），该公司的主要运营实体是位于韩国京畿道的COTEM公司，主要产品为TFT-PR及光刻胶辅助材料显影液、清洗液，以及BM树脂等。
2020年2月，雅克科技的子公司斯洋国际有限公司与LG化学约定以约合人民币3.34亿元购买LG化学下属的彩色光刻胶事业部的部分经营性资产（下称“韩国斯洋”），主要包括与彩色光刻胶业务相关的部分生产机器设备、存货、知识产权类无形资产和经营性应收账款等，收购产生商誉1.75亿元。2020年9月和2021年1月，雅克科技分别以1.27亿元和8754万元对价购买了江苏科特美45%和38.05%的股权，对其持股比例由10%上升为93.05%，雅克科技将韩国斯洋与COTEM合并成为CPR事业部，2021年CPR事业部体现出1.56亿元的商誉。
从历史业绩来看，2019年，COTEM和韩国斯洋的营业收入分别为3.73亿元和8.65亿元，净利润及息税前利润分别为-2651万元和7322万元。2021年，上市公司光刻胶业务整体的收入为12.35亿元，净利润为5650万元，意味着标的公司收购后业绩与历史持平，这与2021年下游面板行业的高景气度不匹配。当年，全球TV面板出货面积达1.79亿平方米，同比增长5.5%；全球OLED电视市场出货量达到650万台，约较上年增长80%；OLED笔记本市场总出货量为558万台，同比约增长四倍。LG Display系COTEM和韩国斯洋的主要客户，2021年，LG Display实现净利润13.34亿韩元，结束了持续两年的亏损，而标的公司却没有分享到面板产业的周期性红利。
产能释放缓慢
2021年8月，雅克科技通过非公开发行募集资金净额11.77亿元，其中拟投入年产12000吨电子级六氟化硫和年产2000吨半导体用电子级四氟化碳生产线技改项目4749万元，拟投入新一代电子信息材料国产化项目-光刻胶及光刻胶配套试剂6亿元。
生产线技改项目建设期为9个月，第二年开始投产，第四年开始生产负荷为100%，另一方面，现有产能的利用情况需引起关注。2020年，六氟化硫和四氟化碳的设计产能分别为3500吨和800吨，在建产能各3500吨预计于2021年4月试产，而2021年，公司六氟化硫和四氟化碳的设计产能分别达到1万吨和2000吨，产能利用率分别为90%和70%，四氟化碳的产能利用率不高，且较2020年披露的总产能减少了2300吨。
光刻胶及光刻胶配套试剂项目拟建设9840吨TFT光刻胶产能、9840吨彩色光刻胶产能、9600吨稀释剂产能等，建设期为两年，第六年开始生产负荷达到100%。如此长的扩产周期给未来的产能释放增添了不确定性，公司的彩色光刻胶原有产能为3000吨，2021年利用率仅为68%，在市场需求旺盛的年份利用率依然不高，该产品的竞争力有待考量。
此外，公司前驱体的产能利用率不高，2021年设计产能提高至319吨，产能利用率为39.24%。
业绩修复成色不足？
2021年第四季度起，雅克科技的业绩经历了一波过山车，第四季度营业收入同比增长85.52%，而归母净利润亏损5498万元，2022年第一季度扭亏，实现归母净利润1.49亿元；同时，公司还释放出2022年上半年的业绩利好，预计上半年归母净利润将同比增长15.04%-23.30%，以上年同期基数2.42亿元计算，归母净利润增长额为3641万-5641万元。
公司对2021年第四季度的亏损解释为非经常性损益项下，华泰瑞联基金净值因公允价值变动而计提账面8861万元减值，其他因素还包括汇率波动影响、国际运费上涨的影响。这一解释显然不充分，国际运费的上涨及人民币的贬值大致始于2021年下半年，到2022年一季度这两个因素尚存，为何一季度业绩就反转了呢？第四季度，雅克科技的公允价值变动净收益为-8603万元，汇兑净收益为零，营业利润为-5567万元，即便把公允价值变动净损失加回，营业利润也只能达到3000万元有余，与上年同期的7445万元有较大差距，消失的四千余万元利润去哪儿了？
现金流量表中，2021年经营活动产生的现金流量净额为3.20亿元，比前三季度增加了2.07亿元，没有显现出第四季度亏损的迹象。全年固定资产折旧及无形资产摊销合计为1.55亿元，2020年为1.19亿元，全年相差不到3000万元，表明单季度折旧摊销对利润的拖累较低。同行华特气体、联瑞新材、万盛股份等公司均未出现四季度业绩突然缩水的情况，可见雅克科技的盈利数据异动非比寻常。
雅克科技的股价在2021年7月创历史新高，控股股东当月减持460万股，**约4.28亿元。同年9月非公开发行实施，发行价为每股91元，获得了基金、资管及个人投资者的认购；两个月后，国家集成电路产业投资基金减持274万股，**2亿余元。非公开发行限售股份于2022年3月上市流通，而市场早已**，公司的股价近乎腰斩。
截至发稿，雅克科技未就本文所提疑问做出回应。
一 公司基本情况速览总股本：1.879亿 总发行量 :4690万 发行**：10.69元 募资总额：5.01亿发行市盈率:20.42倍 行业市盈率:19.12倍所属行业：燃气生产和供应 所属区域：陕西
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