盛剑环境研究报告：剑指半导体废气治理蓝海
（报告出品方/作者：安信证券，周喆、朱心怡）
1.泛半导体废气治理稀缺标的，从**迈向设备
1.1.泛半导体废气治理领军企业
公司深耕泛半导体工艺废气治理。盛剑环境前身为盛剑通风，成立于 2005 年，成立初 期主要业务为不锈钢涂层风管的生产与销售，经过近 20 年的发展，公司已成长为泛半导体 废气治理服务领军企业，主营业务包括废气治理**、废气治理设备、湿电子化学品供应与 回收等。2013 年，公司中标京东方酸碱废气治理**项目，正式进入光电显示领域，后又逐 渐扩展业务范围到集成电路及新能源领域。2016 年，子公司江苏盛剑成立后，公司开始进行 废气治理设备的研发和生产。公司深耕泛半导体工艺废气治理领域多年，持续服务于集成电 路领域的中芯国际、华虹半导体，光电显示领域的京东方、华星光电，新能源领域的宁德时 代等业内标杆龙头企业，2021 年公司于上交所主板上市。
公司股权集中，实际控制人为张伟明、汪哲夫妇。截至 2022 年三季度末，公司实际控制 人张伟明直接持有公司 59.53%的股份，汪哲直接持有公司 1.21%的股份，夫妻二人共直接持 有公司 60.74%的股份，并通过昆升管理间接持有公司 0.71%的股份，股权结构集中。盛剑环 境下属主要有三家全资子公司，其中盛剑通风主要负责工艺排气管道相关业务，江苏盛剑主 要负责废气治理设备的研发生产、废气治理**核心设备的生产、涂层风管等业务，北京盛 剑微（前身为北京盛科达）专注于湿电子化学品回收的业务。
多个生产基地推进业务多点开花。盛剑环境目前有三个生产基地，江苏昆山基地、四川 广汉基地为已经成熟运营的基地，运营主体分别为江苏盛剑及盛剑通风。公司官网披露，其 孝感基地已于 2022 年 7 月投产，年产 30 万平方米洁净室专用管道及 200 套先进环保装备。 2021 年 12 月，公司签订投资协议在上海市嘉定工业区投资 6 亿元建设“国产半导体制程附 属设备及关键零部件项目”，项目建成投产后公司设备产能有望再上新台阶。
1.2.废气治理**与设备相辅相成，拓展湿电子化学品供应与回收
公司收入主要来自于工艺废气治理**、工艺废气治理设备、湿电子化学品供应与回收 **三部分。其中，工艺废气治理**为公司收入贡献最大的业务，2017-2021 年占比均超 过 65%。公司将泛半导体客户生产过程中产生的废气同步进行收集、处理和排放，以保障产 能利用率、产品良率、员工健康。2021 年及 2022 年上半年，公司工艺废气治理**业务分 别实现收入 8.37、2.56 亿元，分别同比增长 28.3%、1.7%。工艺废气治理**业务建设、交 付周期通常在半年到一年之间，项目收入确认具有一定的跨期特点。工艺废气治理设备与湿 电子化学品回收**业务处于逐步放量阶段，2021 年分别占公司总收入的 23.7%和 7.0%，后 续占比有望持续提升。
公司下游客户主要分布在光电显示、集成电路、新能源等行业。2021 年集成电路和光电 显示领域的客户分别贡献了公司 47%、43%的营收，得益于集成电路行业资本开支规模的扩大， 目前其收入占比已超过光电显示领域。2021 年公司进入锂电池、光伏、储能、氢能等新能源 领域，2022 年上半年成功中标“时代吉利项目真空尾气处理工程”、“西安隆基乐叶项目”等 新能源行业头部客户项目，新能源有望成为公司新的业务增长极。据公司半年报披露，2022 年上半年，公司新签订单量达到 10.78 亿元(含税)，其中集成电路新增订单 6.27 亿元(含 税)、新能源领域新增订单 1.18 亿元(含税)，充足在手订单保障公司业绩稳健增长。
1.3.业绩稳健增长，资产负债情况持续改善
2018-2020 年公司处于战略转型期，进行集成电路领域废气治理相关设备及**的验证 及工程的建设，业绩相对平稳，2021 年公司集成电路领域订单开始放量，营收及归母净利润 实现高速增长。根据公司公告，2018-2021 年公司营业收入从 8.71 亿元增长至 12.33 亿元， 年复合增速 12.2%；归母净利润从 1.11 亿元增长至 1.52 亿元，年复合增速 11%，业绩保持 稳健增长。2022 年前三季度公司业绩维持稳健增长趋势，营业收入达到 9.61 亿元，同比增 长 21.4%，归母净利润达到 1.1 亿元，同比增长 24.4%。
毛利率与净利率保持稳定。2017 年，公司为了快速抢占市场采用低报价的策略，导致毛 利率和净利率较低。除 2017 年外，公司毛利率稳定在 27%以上，净利率稳定在 11%以上。分 业务看，工艺废气治理设备和工艺废气治理**的毛利率较为稳定，近年来稳定在 25%-30%， 湿电子化学品供应与回收处于业务拓展阶段，毛利率波动较大。
经营性现金流受疫情影响，资产负债率持续改善。2016-2019 年，公司现金流情况向好， 盈利质量不断提高。2020 年疫情下受到原材料**上涨、劳务支付现金增加、以及客户受疫 情影响导致的账期延长等方面影响，公司经营活动现金流下滑，2023 年疫情影响消除现金流 有望改善。资产负债率方面，公司资产负债率由 70%以上逐渐下降到 40%左右，资产负债率持 续向好。
2.半导体长期高景气度+国产替代，公司成长性值得期待
2.1.泛半导体行业景气度高，废气处理需求持续提升
2.1.1.集成电路：长期资本开支高景气，废气治理市场空间广阔
全球集成电路行业市场规模持续扩大，资本开支预计将于 2024 年回升。从市场规模来 看，据 IC Insights 统计，全球集成电路市场规模从 2016 年的 2961 亿美元增长至 2021 年 的 5105 亿美元，五年复合增长率为 12%,2022 年预计达到 5442 亿美元，2026 年预计达 7196 亿美元，市场空间广阔。 从资本开支来看，全球半导体产业受供需错配影响，呈现周期性波动特征，历史上一般 周期为 3-4 年。2021 年，新冠疫情打击全球芯片供应链，而疫情下的“居家办公”、“在线教 育”等场景的兴起带动消费电子需求提升，叠加新能源领域需求释放，芯片市场供不应求。 据 IC Insighhts 统计，2022 年初大部分晶圆厂的产能利用率达到 90%以上。全球半导体产 能加速扩张，根据 SEMI 发布的《世界晶圆厂预测报告》，在 2021-2022 年期间，全球共有 54 条晶圆产线动工，仅我国**就有 20 条成熟制程产线开工建设。2022 年下半年以来，经济 增长放缓，全球性的高通胀导致消费电子产品出货量大幅下降，晶圆代工厂产能利用率下滑，台积电、英特尔等全球半导体大厂纷纷下调资本开支规划，因此 2023 年行业整体资本开支 预计将有所下行。据 IC Insights 预测，2023 年全球半导体资本开支约 1632 亿美元，预计 同比下滑 12%，但行业需求有望在 2023 年下半年或 2024 年迎来反弹，预计 2024 年起资本开 支将恢复增长。
我国**集成电路市场规模与全球份额稳步增长。在我国，集成电路已成为支撑经济社 会发展和保障****的战略性、基础性、先导性新兴产业，是国内“卡脖子”的关键产业 之一。从需求端看，我国为芯片消费大国，据 IC Insights 数据，**集成电路市场规模（消 费额）从 2011 年的 620 亿美元增长至 2021 年的 1870 亿美元，近十年复合增速为 11.7%， 2026 年有望达到 2740 亿美元。我国**纯晶圆代工市场规模在全球的占比从 2012 年的 6% 稳步提升至 2021 年的 15%，据 IC Insights 预测，2022 年将达到 17%。从供给端看，近年 来，集成电路产业链逐步从美国、日本、欧洲等地向我国**和东南亚地区转移。我国** 集成电路产值不断增大，2021 年达到 310 亿美元，2011-2021 年十年复合增速为 14.7%；大 陆企业在全球纯晶圆代工市场中所占的份额也有望从 2014 年的 7.7%稳步提升至 2022 年 11.1%，2026 年占比有望达到 12.9%，我国**在国际半导体领域的影响力将不断扩大。 我国**芯片自给率仍较低，内资企业发展空间广阔。尽管内资企业在国际市场上的份 额不断提升，但与国内销售额相比，国内集成电路的产值仍较低。据 IC Insights 统计，我国**集成电路总产值占市场总规模比重从 2010 年的 10.2%提升至 2021 年的 16.7%，芯片 自给率仍处于较低水平。此外，我国**内资企业 2021 年的产值仅为 123 亿美元，仅占市场 总规模的 6.6%。随着国内技术的不断突破，内资企业市场份额未来具备较大提升空间。 内资企业逆势扩产，中长期投资加速趋势明确。2022 年下半年，在全球半导体资本开支 缩减的背景下，中芯国际等内资企业仍逆势扩产。根据中芯国际公告，其计划投资 75 亿美元 在天津继续扩产 12 英寸产能 10 万片/月，2022 年下半年，中芯国际在公告中上调 2023 年资 本开支至 432.4 亿元，基本与 2022 年持平。
2023-2026 年我国**集成电路领域废气治理市场空间有望超 120 亿元。集成电路为资 金密集型行业，产线投资巨大，其在环保方面的投入往往达到上千万甚至上亿元人民币，因 此伴随着**集成电路的不断扩产，废气处理市场巨大。 在 12 英寸晶圆领域，据集微咨询统计，我国** 12 英寸晶圆厂数量从 2017 年底的 9 座 快速增长至 2021 年底的 23 座，截至 2021 年底，国内 12 英寸晶圆产能达到 104.2 万片/月。 根据国际半导体产业协会（SEMI）的最新预测，到 2026 年全球 12 英寸产能将达 960 万片/ 月，其中我国**产能有望增长至 240 万片/月。根据近期内资集成电路龙头公告的产线投 资情况，例如中芯国际临港产能 10 万片/月的 12 英寸晶圆产线总投资额为 570 亿元，我们 按照 55 亿元/万片/月的单位产能投资额来测算，未来四年我国**预计新增产能总投资额 将达 7469 亿元。根据公司招股书，集成电路行业环保投资一般占总投资的比例不超过 5%， 光电显示行业废气治理投入约占环保投入的 1/3。若按照光电显示行业的比例来类推，假设 在集成电路领域废气治理占总投资比重 1.5%，测算得未来四年（2023-2026 年）我国** 12英寸晶圆厂废气治理投入将超过 110 亿元。在 8 英寸晶圆领域，近年来 8 英寸晶圆产能扩张 速度低于 12 英寸，但由于在工业、手机、汽车等领域的下游需求仍在增长，预计未来几年也 会持续扩产。根据芯思想研究院统计，截至 2021 年底，我国 8 英寸晶圆产能为 125 万片/月， SEMI 预测到 2025 年我国** 8 英寸晶圆产能将新增 66%，即新增约 82.5 万片/月。根据近 期内资集成电路龙头公告的产线投资情况，若按照 8 亿元/万片/月的单位产能投资来测算， 未来三年新增产能总投资额将达 660 亿元，其中废气处理支出有望达到 9.9 亿元。因此， 2023-2026 年**晶圆厂废气处理支出有望超 120 亿元。
2.1.2.光电显示：产线迭代需求下，资本开支稳健
关键技术不断突破，我国**已成为全球最大的光电显示器件生产制造基地。从全球的 竞争格局来看，自 2010 年起，我国政府**一系列政策扶持国内面板产业发展，同时受益于 成本优势，全球光电显示行业产能开始逐步由日本、韩国、我国**等地区向我国内地转移。 根据 Wind 数据，2022 年我国显示面板出货面积达到 2.19 亿平方米。据互联网信息办公室报 道，2021 年我国显示行业产值达到 5868 亿元，较 10 年前增长近 8 倍，我国显示面板产业规 模在全球市场占比达到 63.3%。 在 LCD（液晶显示器）领域，国内企业已在技术、产品、成本、效率等方面在全球形成 竞争力，根据我国电子信息产业发展研究院数据，截至 2022 年 11 月，我国 LCD 产能在全球 的份额已达到 68%。随着三星、LGD 等韩国厂商关停 LCD 产能，未来我国**公司将主导全球 LCD 面板行业。在 OLED（有机发光二极管）领域，内资公司已掌握核心技术，并正在拓展高 刷新率、像素排列等技术创新领域，不断扩大产能，截至 2022 年 11 月，我国 OLED 产能在全 球的份额已达到 53%。此外，我国正在逐步突破微显示、印刷显示、激光显示等新一代显示 技术。
产线迭代需求驱动，光电显示行业资本开支持续性强。目前下游显示面板需求呈现大尺 寸化趋势，同时随着显示面板行业竞争的加剧，销售**呈现不断下降趋势，面板企业需要 通过对更高世代线的投资建设，来不断提升产品性能、提高切割效率、降低成本去参与市场 竞争。换言之，大尺寸面板逐步成为主流产品，为达到**的经济效益，面板厂商需要扩建 更高的世代线。更高的世代线下，玻璃基板的尺寸越大，意味着对大尺寸面板的切割效率更 高，例如，根据 IC Insights，8.5 代线能切割 3 片 65 寸面板，切割效率为 64%，而 10.5 代 线能切割 8 片 65 寸面板，切割效率达 96%，远高于 8.5 代线。面板行业的扩产不仅是对旧产 能的补充，在大尺寸需求趋势下对旧产能的替代，因此行业整体资本开支有望持续。 光电显示行业在国家政策和产业转移的驱动下，预计将持续保持稳定高额投入。据液晶 网统计，截至 2023 年 1 月，我国**地区共有 9 条面板产线在建或筹建，合计投资金额超 过 2229 亿元，产线基本都在 6 代及以上。根据公司招股书，环保投资一般占光电显示行业产 线头投资的 2.5%-3%，其中废气处理投资占比超过 1/3。未来随着光电显示行业的稳定投资， 公司废气处理业务有望持续受益。
2.2.国产替代加速，高性价比优势下市占率提升可期
公司已在光电显示领域具备较高市场占有率。公司为绝大部分国内主要的光电显示厂商 产线提供了产品和服务，在面板领域具备较高的市占率。据公司招股书披露，截至 2020 年 底，公司已成功为国内京东方、华星光电、天马微电子等面板厂商合计 30 条产线提供了工艺 废气治理**解决方案。根据液晶网 FPDisplay 统计，截至 2020 年底，**面板共投资建设 51 条面板产线，按照产线数量，公司市场份额达到 58%。
集成电路领域市占率较低，竞争对手主要为海外企业，国产替代空间广阔。据公司招股 书披露，目前在泛半导体工艺废气治理**与设备领域，国内从事类似业务范围的公司较少， 在 A 股尚无同业可比公司，公司的主要竞争对手为 Verantis Environmental、天和、华懋科 技等海外或我国**企业，其废气治理技术和业务伴随当地泛半导体企业共同成长，随着下 **业在我国内地的发展，也随之将业务扩展至我国内地。公司在半导体领域的市场份额仍 较小，CINNO Research 统计数据显示 2021 年我国半导体项目投资额约为 4760 亿元，其中晶 圆制造占比 54%，投资额约为 2570 亿元，若按照 1.5%的占比来估计，2021 年我国晶圆制造 废气治理支出约为 38.55 亿元。根据年报，2021 年公司废气治理**的收入约为设备收入的 2.88 倍，2021 年公司集成电路领域收入为 5.72 亿元，假设按照全公司 2.88:1 的比例来测 算，2021 年公司集成电路工艺废气治理**的在国内厂商市场的市占率约为 11%，未来国产 替代空间广阔。
海外对华禁令持续加码，半导体全供应链国产化势在必行。随着中美贸易摩擦的加速， 美国在半导体供应链持续加码对华的出口管制，2022 年 10 月，美国 B** 发布政策，对半导 体芯片、设备、零部件、人员等进一步管控。为了半导体供应链的自主可控，我国政府不断 **相关政策，加速国产替代进程。半导体废气治理作为半导体产线供应链的重要一环，目 前国产化率仍较低，未来国产替代进程有望加速，公司作为内资稀缺深耕半导体领域的废气 处理企业，有望充分受益于国产替代进程加速。 相比于海外品牌，公司产品具备更高的性价比。公司长期专注于泛半导体工艺废气治理， 持续进行产品研发和技术创新，掌握了泛半导体领域酸碱废气处理、有毒废气处理、剥离液 废气深度处理、VOCs 处理、一般排气等中央治理工艺等一系列废气治理核心技术。公司产品 通过了 FM Approvals 4922、**O9001:2015 质量管理体系认证、**O14001 环境管理体系认 证、SEMI S2 产品认证、CE 认证等一系列国内与国际的质量认证。公司产品质量与服务完全 不逊于海外竞争对手，但由于其在 L/S、LOC-VOC、沸石浓缩转轮、焚化炉等核心设备上具备 一定的自产能力，同时通过采购部分国产材料与零部件，公司产品在销售**上相较于海外 竞争对手更具优势。此外，公司作为国内厂商在配套服务和后期运维方面相比于海外厂商的 响应速度更快，服务质量更优。例如，在疫情时期，海外厂商的维修****因地域原因无 法及时对售往国内半导体厂商的设备进行检修，而公司可随时响应****需求。
2.3.半导体废气处理领域稀缺内资企业，先发优势明显
2.3.1.低投入、高影响，客户信赖度为核心竞争力
光电显示器件与集成电路制造各工序产生成分复杂的工艺废气污染物。公司下**业主 要为泛半导体行业，在光电显示器件和集成电路制造过程中，由于常使用大量湿电子化学品 和特殊气体，会持续产生各种成分复杂的工艺废气。光电显示器件指依靠矩阵点或线段的电 子元件控制并激励屏幕发光、呈现信息供视觉感受的器件，例如 LCD、OLED 等。在 TFT-LCD 的阵列、彩膜、成盒、模组等生产工序，以及 AMOLED 的阵列、蒸镀、切割、模组等生产工序 中，会产生包括酸性废气、碱性废气、有机废气、有害废气、工艺尾气等在内的多种污染物。 在集成电路制造领域，掺杂、光刻、刻蚀、薄膜等工艺流程中也伴生着多种废气污染物。
工艺废气治理环节不可或缺，直接影响半导体产线稳定性与产品良率。一方面，半导体 行业工艺废气治理是国家环保政策的要求，2018 年环保部《电子工业污染物排放标准(二次 征求意见稿)》中对电子专用材料、电子元件、印制电路板、半导体器件、显示器件及光电子 器件等生产过程中产生的颗粒物、氮氧化物、氟化物、VOCs、有机污染物等设定了大气污染 排放限值。除国家层面外，北京、上海、广东、江苏等多个省份都对电子半导体行业大气污 染排放制定了地区性标准。 另一方面，工艺废气治理环节与泛半导体产业自身生产息息相关，其安全稳定性直接影 响企业的产能利用率、产品良率与员工健康。泛半导体生产工艺是高度自动化的连续工序， 若工艺废气治理**发生故障，则会导致连续工艺中断，影响产线的稳定持续运行。同时， 半导体生产的多个环节对空气洁净度要求极高，根据美埃科技招股书，芯片生产的洁净室不 能低于 **O3 级，关键制程的制造需要在 **O2 级甚至 **O1 级的环境下进行。若工艺排气管 道泄漏致使洁净室洁净度下降，则将会直接导致产品良率下降甚至报废。因此，稳定的工艺 废气治理**及设备是泛半导体生产中不可或缺的组成部分。
废气处理占泛半导体总投入比重不到 2%，下游企业更愿意选择可靠的头部厂商。在废气 处理投入方面，根据公司招股书，在面板领域的废气处理投入占产线总投入的比重仅为 0.8%- 1%，投入占比极低。为保障产线的稳定运行以及产品的良率，下游泛半导体厂商更偏向于选 择头部、有过合作或有丰富历史案例及经验的厂商来提供废气处理**及设备。根据公司招 股书，客户招标时通常会提出保证质量的技术要求，主要接受行业内领先企业投标，过往业 绩为选择供应商的重要依据。公司通过与国内集成电路和面板领域的头部大厂建立持续稳定 合作，已在业内凭借其稳定的产品质量形成了品牌优势，在国产替代进程加速的背景下，公 司作为目前市场稀缺的专营泛半导体工艺废气治理业务的内资企业，有望充分受益，强者恒 强。
2.3.2.工艺精进对环保厂商提出更高要求，头部企业优势凸显
半导体行业技术工艺发展快速，对环保服务与设备商提出更高要求。以集成电路行业为 例，其技术换代较快，按照摩尔定律，近年来产品性能和制造工艺快速进步，元器件集成度 的大幅提高要求集成电路线宽不断缩小，从原来的 90nm 到现在的 7nm、5nm。半导体先进制 程不断发展，一方面导致集成电路的制造工序变多，薄膜沉积和刻蚀次数显著增加，根据公 司招股书，20nm 工艺大约需要 1000 道工序，50 次刻蚀步骤，而 10nm 和 7nm 工艺所需的工 序则已超过 1400 道，所需的刻蚀步骤超过 100 次，工序增多意味着需处理废气的环节增多、 污染物排放量增多、处理难度更大，因此对环保服务商与设备商提出了更高的要求。 另一方面，高端化趋势推动单位产能投资不断加大。随着半导体先进制程的发展，产能 单位投资额正在变大，据艾瑞研究院数据，28nm 制程每 5 万片/月产能的投资额仅为 60 亿美 元，而 5nm 制程每 5 万片/月产能的投资额高达 150-180 亿美元，预计 3nm 的制程的投资额 将达到 150-200 亿美元。单位产能产线投资额的提高将直接带动环保投入的增多，废气处理 行业有望随着下游工艺的发展不断扩容。
2.3.3.下**业集中度高，公司已与龙头厂商建立良好合作
在集成电路领域，全球与国内纯晶圆代工市场集中度较高，根据 IC Insights 数据，内 资厂商中中芯国际、华虹集团、武汉新芯 2021 年的全球销售额分别为 54.43、29.21、5.05 亿美元，在全球的市场份额排名分别为第 4 名、第 5 名、第 12 名，其在我国**市场的销售 额分别为 34.85、21.55、3.25 亿美元,在国内的市占率分别为 26%、16%、2%，合计达 44%， 占据国内半壁江山。公司在集成电路领域已成功与中芯国际、华虹半导体、士兰微电子、长 鑫集电(北京)、粤芯半导体等行业头部厂商建立了合作。根据公司招股书，这些头部厂商的 供应商准入标准严格，通常会选择经验丰富、历史业绩杰出、行业内领先的供应商进行合作， 供应商选定后一般不会随意更换。
在光电显示领域，国内 LCD 市场主要的参与厂商包括京东方、惠科、华星光电、友达、 天马中电熊猫、中电彩虹、龙腾光电等，OLED 市场的核心参与厂商包括京东方、维信诺、华 星光电、天马、和辉光电、友达、信利、柔宇等，根据华经产业研究院统计，2021 年全国 AMOLOED 面板产能中京东方、维信诺、天马、华星光电四家合计占比超过 95%，市场集中度高。公司 已为国内绝大部分主要光电显示厂商产线提供了产品或服务，核心客户包括京东方、华星光 电、天马微电子、维信诺、惠科光电、咸阳彩虹、中电熊猫、信利光电等，几乎涵盖了国内 大部分主要面板厂商。
2.4.产业链纵深，前后端治理协同发展
2.4.1.从中央治理到源头控制，形成一体化产业链布局
公司在泛半导体工艺废气治理领域深耕多年，提供中央治理**为核心主业。根据不同 客户的工艺流程、废气成分、空间布局等因素，定制化设计治理方案，实现中央治理**与 客户工艺设备的深度整合，经过多年技术发展和完善，公司已经形成了酸碱废气处理**、有毒废气处理**、VOCs 处理**以及一般排气**，可按照不同客户所产生的废气成分进 行综合配置，形成定制化的中央治理**。
经过在光电显示和集成电路领域的不断扩张，公司废气治理**解决方案业务在国内泛 半导体领域已具备一定竞争优势，已与国内泛半导体行业龙头企业保持紧密合作，为后续公 司在泛半导体领域实现业务纵向拓展打下坚实的客户基础。根据公司公告，在公司市占率较 高的光电显示板块，2022 年公司中标了深圳华星光电 t6t7 产能扩充项目、武汉华星光电第 6 代半导体新型显示器件生产线扩产项目、苏州华星光电 t10 屋顶有机排气技改项目、华星 光电第 6 代半导体新型显示器件生产线扩产项目工艺排气**包，等重点项目，在国内光电 显示行业整体资本支出存在周期性波动的背景下公司凭借其市占率的提升订单仍保持稳健 增长。在集成电路板块公司凭借技术优势逐步实现国产替代，在 2022 年上半年成功中标青 岛芯恩崂山项目 FAB A 废气处理设备、芯卓半导体产业化建设项目二期工艺废气**设备等 项目，根据公司公告，2022 年上半年公司在集成电路领域新增订单达到 6.27 亿元，形成较 大突破。
在中央治理**业务稳健增长的基础上，公司逐步向前端源头控制领域扩张，设备端持 续发力。由于泛半导体客户部分工艺产生的有毒有害废气成分复杂，需要在生产区域先配置 适合气体特性的就地处理设备进行预处理，之后再排入中央治理**，通过充分挖掘客户需 求，公司从中央处理**逐步向源头控制领域拓展，形成自主设备研发销售体系。 公司目前主要用于泛半导体领域的单体治理设备包括 L/S 设备和 LOC-VOC 设备，根据招 股说明书，两项设备占公司单体治理设备收入的90%以上。其中L/S设备（全称local scrubber） 主要安装于半导体工厂生产设备侧，与半导体工艺设备相连，用于处理集成电路生产制造过 程中产生的有毒有害气体，经其处理后的废气进入后端中央处理**进行二次处理。LOC-VOC 设备主要用于吸附浓缩生产车间中的挥发性 VOCs 气体。
单体治理设备国产替代空间广阔，与半导体主设备厂商深度绑定至关重要。根据公司公 告，目前国内 L/S 设备主要由包括 Edwards Ltd、DAS Environmental Expert GmbH、Kanken Techno 等在内的海外厂商垄断，国产厂商市场份额较低，后续仍有较大国产替代空间。L/S 设备作为泛半导体制程中的附属设备，与半导体工艺设备相连，需要配合主设备共同运行， 因此 L/S 设备商通常需要与下游主设备厂商形成紧密合作。公司与北方华创关系紧密，根据 公司公告，公司与北方华创目前在 L/S、LOC-VOC 等制程附属设备方面建立了深度配套合作 关系，充分发挥产业协同效应，推动相关设备市场推广及技术创新。根据公司公告，2022 年 10 月，公司与北方华创签订了大额 L/S 设备订单，订单金额达到 1 亿元。由于下游半导体主 设备厂商较为集中，北方华创为国内半导体设备龙头，在公司持续加深与北方华创合作的背 景下公司在国内单体治理设备领域有望维持领先地位。
公司形成中央治理和源头控制技术综合应用，一方面提升了公司工艺废气治理的综合能 力，在泛半导体废气治理领域认可度有望进一步提升；另一方面，公司从“**”业务向“设 备”业务扩张有望推动公司业绩加速放量。2021 年公司废气治理**与设备收入分别占公司 总营收的 67.9%和 23.6%，后续在**解决方案业务稳健增长的背景下，单体治理设备有望 成为公司新的业绩增长点。
2.4.2.设备自产率提升，实现成本控制
公司废气治理核心设备逐步实现自产，有助于实现设备采购成本控制。公司设备端以工 艺排气管道起步，近年来随着单体治理设备研发持续投入，以 L/S 和 LOC-VOC 为代表的核心 治理设备逐步实现自产，根据公司招股说明书，历年来公司设备自产化率从 2017 年的 25.16% 大幅增长至 2020 年上半年的 47.94%，主要由于 2018 年子公司江苏盛剑环境设备有限公司厂 房投产。根据公司公告，2021 年公司在上海嘉定投资建设“国产半导体制程附属设备及关键 零部件项目”，建设半导体制程附属设备生产线、关键零部件加工制造维修中心、先进半导体 制程附属装备研发中心以及综合运营总部等，项目建成后公司设备产能将进一步提升，公司 设备自产化率有望持续提升。公司设备端自产化率大幅提升背景下有望充分与下游废气治理 **一体化解决方案业务形成协同，有助于实现成本控制。
3.积极探索新增长极，纵横拓展锦上添花
3.1.纵向拓展：挖掘半导体客户需求，布局湿电子化学品
湿电子化学品为集成电路、显示面板、新能源等行业湿法制程的关键材料。湿电子化学 品是指主体成分纯度大于 99.99%、杂质离子和微粒数符合严格要求的化学试剂，是微电子、 光电子湿法工艺制程中使用的各种电子化工材料，广泛在芯片、显示面板、太阳能电池等电 子元器件微细加工的清洗、光刻、显影、蚀刻、掺杂等工艺环节配套使用，其纯度与洁净度 对集成电路芯片，光伏电池，显示面板等产品的生产良率、电性能、可靠性等具有显著影响。
按用途进行区分湿电子化学品主要分为通用化学品和功能性化学品两类，其中通用化学 品是以高纯溶剂为主的液体化学品，例如氧化氢、氢氟酸、硫酸、**、硝酸等；功能性化 学品是通过复配手段达到特殊功能的配方类或复配类化学品，主要包括显影液、剥离液、刻 蚀液等。
湿电子化学品作为电子工业中的关键基础化工材料，随着面板显示、太阳能电池、半导 体三大应用领域需求提升，湿电子化学品市场规模稳步扩张。根据我国电子材料行业协会的 数据，集成电路用湿电子化学品市场规模从 2020 年的 45.2 亿元增长至 2022 年的 56.6 亿 元，复合增速为 11.9%，预计 2023 年市场规模达到 61.3 亿元，同比增长 8.3%；显示面板用 湿电子化学品市场规模从 2020 年的 46.3 亿元增长至 2022 年的 77.3 亿元，年复合增速达到 29.2%，预计 2023 年市场规模达到 96.1 亿元，同比增长 24.3%。未来随着泛半导体行业国产 替代进程加速，湿电子化学品需求有望持续稳健增长。
公司依托在国内泛半导体行业积累的优质客户资源，向湿电子化学品供应与回收再生系 统服务领域拓展，实现产业链纵向延伸。2017 年，公司通过设立子公司北京盛科达（目前更 名为北京盛剑微），开始布局湿电子化学品供应与回收再生**服务，根据公司招股说明书， 目前公司在湿电子化学品领域主要布局化学品供应**（CDS）和****回收**（SRS）， 其中化学品供应**主要用于将化学品自槽车、IBC 桶、DRUM 桶等储存容器送至使用点以保 障供应，**包含充装、调配、供应、过滤等功能**；****回收**利用化学分离工 程原理，将泛半导体制程所排放的废气、废液中的有效成分回收并提纯利用，主要采用降膜 蒸发、薄膜蒸发、精馏、吸收、解吸、冷凝吸收、吸附、膜分离等工艺。
湿电子化学品回收再生发展空间广阔。目前湿电子化学品废液在线回收**在国内泛半 导体领域渗透率较低，随着泛半导体厂商湿电子化学品需求增加，湿电子化学品回收再生有 望成为兼具环境价值与经济价值的处理方式。一方面，在泛半导体生产过程中将会产生大量 废酸、废碱、废****等，具有易燃、腐蚀、易挥发或反应性等特性而被列入危险废物名 单，目前泛半导体行业所产生的危废大多采用委外处置，长途运输存在较大的安全与环境风 险，在厂内进行在线回收再生有望降低危废在运输过程中的环境污染风险；另一方面，根据 公司公开投资者问答，废****中含有大量有机化学品，包括单乙醇胺（MEA）、N 一甲基 乙醇胺（MMEA）、二甲基**（DMSO）、二乙二醇丁醚（BDG）、电子级 PGME、PGMEA、CYC、NMP 等，可进行回收循环再利用，使用在线回收**有望减少厂商的新液采购量并减少废液处置 费用支出。在降本及绿色生产双重需求下，湿电子化学品回收业务未来市场开拓空间广阔。
由于目前泛半导体湿电子化学品供应与回收再生**核心设备仍由日本、韩国、**地 区主导，公司积极与韩国 Hanyang ENG 公司合作切入湿电子化学品业务，同时凭借公司在泛 半导体废气治理领域深耕多年形成的客户资源积累，公司在湿电子化学品供应与回收再生系 统领域快速扩张，根据公司公告，目前已成功获得京东方、和辉光电等头部厂商订单。从细 分板块收入情况看，公司湿电子化学品供应与回收**业务收入维持高增长，2021 及 2022 年上半年公司该板块营收分别达到 0.86 亿元和 0.82 亿元，分别同比增长 70.75%和 49.1%。
设备供应业务步入正轨后，公司积极向电子材料业务扩张。2021 年，公司全资子公司北 京盛剑微在上海化学工业区设立全资孙公司上海盛剑微，开始布局湿电子化学品材料研发制 造，根据公司公告，公司目前致力于推广以废液循环回收+新液制造模式发展湿电子化学品业 务，目标率先突破对功能性湿电子化学品要求标准相对较低的面板领域客户。根据公司公告， 公司全资孙公司与日本长濑化成株式会社签订了《专有技术使用许可合同》，有偿使用长濑的 专有技术，生产、销售适用于 FPD（平板显示，包括 LCD,LED,OLED 等）的剥离剂和蚀刻液， 正式切入湿电子化学品材料业务。随着公司在湿电子化学品领域产业链的不断完善，公司第 二增长曲线有望形成。
3.2.横向拓展：步入非泛半导体领域，新能源需求广阔
政策推进下非泛半导体领域工业端 VOCs 治理市场空间广阔，迎来发展新机遇。我国 VOCs 排放源复杂、成分广泛，根据生态环境部估算的数据，VOCs 各排放源当中工业源比重达到 55.5%，其中石油、化工、涂装及印刷行业排放量占比较高，各行业均有 VOCs 治理需求。同 时，我国 VOCs 治理行业起步较晚，2017 年，在印发的《“十三五”节能减排综合工作 方案》中提出实施石化、化工、工业涂装、包装印刷等重点行业 VOCs 治理工程，到 2020 年石化企业基本完成 VOCs 治理，全国 VOCs 排放总量比 2015 年下降 10%以上。对比海外 VOCs 减排力度，根据头豹研究院数据，1990-2005 年间美国 VOCs 减排量约为总排放量的 55%、欧盟 VOCs 在过去 20 年内消减 40%-50%，相比之下我国目前 VOCs 减排量仍相对 较小，具备极大发展空间。
公司依托在泛半导体废气治理领域积累的经验逐步向非泛半导体行业 VOCs 减排领域扩 张。在工业 VOCs 减排领域，公司已拥有沸石转轮浓缩**、固定床浓缩**、热力氧化系 统、冷凝处理**等一系列核心技术，可根据风量和现场工况，为客户提供中央**设备及 精密集成的 VOCs 净化一体机，为非泛半导体行业 VOCs 减排领域持续扩张打下坚实基础。
公司持续在新能源相关领域实现客户突破。随着锂电池、光伏、储能、氢能等下新能源 相关行业需求崛起，公司新能源事业部在相关领域积极拓展，目前公司已具备包括锂电池涂 布线正极排气 NMP 回收、除尘、真空尾气净化等厂务工艺回收利用、环保净化的工艺技术能 力，以及光伏电池高浓度氮氧化物废气处理、耐腐蚀排气**等工艺技术能力，并且根据公 司 2022 年半年报披露，目前已成功中标“时代吉利项目真空尾气处理工程”、“时代一汽二期 真空尾气处理工程”、“西安隆基乐叶项目”和“陕西隆基乐叶项目”等新能源行业头部客户 项目。根据公司公告，2022 年上半年公司在新能源领域新增订单达到 1.18 亿元，在形成原 始客户积累后公司在新能源业务领域订单有望加速放量。
4.投资分析
盈利预测核心假设： 1）收入端：公司在泛半导体废气治理**领域市占率较高，后续随着半行业资本开支恢 复增长，公司**端收入增速较快。废气治理设备和湿电子化学品供应与回收板块由于目前 市占率低，市场空间扩容叠加国产替代带来市占率提升，有望快速放量。我们预计 2022-2024 年公司收入增速为 13.2%、24.8%、34.2%。 2）毛利端：随着原材料**较前几年有所回落，叠加公司设备自产率的提升，公司毛利 率有望略有提升，我们预计 2022-2024 年达到 27.1%、27.7%、28.3%。 3）费用端：按照历史情况，我们预计未来公司费用率保持稳定。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。
一 公司基本情况速览总股本：1.879亿 总发行量 :4690万 发行**：10.69元 募资总额：5.01亿发行市盈率:20.42倍 行业市盈率:19.12倍所属行业：燃气生产和供应 所属区域：陕西
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截至2022年11月8日收盘，美能能源(001299)报收于22.69元，上涨3.18%，换手率71.38%，成交量33.48万手，成交额7.75亿元。资金流向数据方面，11月8日主力资金净流出399
专访美能能源董事长晏立群：紧随绿色低碳能源**大潮 捕捉清洁能源发展新商机
90年代初，****前沿的深圳还处在草莽创业的时期，那时候，深圳吸引了一批又一批来自全国各地的年轻人，晏立群就是其中之一。从外出闯荡到回乡扎根，从推销液化气灶具到推广应用天然气，从“打工人”到创业者，
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近日美能能源披露，截至2023年7月20日公司股东户数为2.0万户，较7月10日减少1465.0户，减幅为6.82%。户均持股数量由上期的8731.0股增加至9370.0股，户均持股市值为15.18万
美能能源2023年3月22日在深交所互动易中披露，截至2023年3月20日公司股东户数为2.27万户，较上期（2023年2月10日）减少3573户，减幅为13.59%。美能能源股东户数低于行业平均水平
美能能源7月24日在交易所互动平台中披露，截至7月20日公司股东户数为20020户，较上期（7月10日）减少1465户，环比降幅为6.82%。证券时报•数据宝统计，截至发稿，美能能源收盘价为16.20
记者 | 陈慧东编辑 | 10月31日上市首日，美能能源（001299.SZ）高开后一路上涨，两次触及涨停**，于10时01分许封上涨停板。截至收盘，该股股价上涨43.97%，报15.39元/股，成交
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多主力现身**榜，美能能源换手率达67.90%（11-24）
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多主力现身**榜，美能能源换手率达47.30%（11-23）
深交所2022年11月23日交易***息显示，美能能源因属于当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收22.92元，涨跌幅为9.98%，换手率47.30%，振幅12.57%，成交额4.9
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10月17日，陕西美能清洁能源集团股份有限公司（下称“美能能源”，SZ:001299）披露发行公告，并将于2022年10月18日开启申购。本次上市，美能能源的发行价为10.69元/股，发行市盈率20.
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加码新能源领域投资 美能能源拟投建集团总部暨西安智慧能源研究院
本报记者 殷高峰11月14日，美能能源发布公告称，公司与西安高新区管委会拟签订《美能能源总部暨西安智慧能源研究院建设项目协议书》，公司计划在西安高新区上市企业园建设美能能源总部暨西安智慧能源研究院，总
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深交所2022年11月25日交易***息显示，美能能源因属于连续三个交易日内收盘**涨幅偏离值累计20%、当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收24.83元，涨跌幅为10.01%，换
多主力现身**榜，美能能源换手率达32.22%（05-29）
深交所2023年5月29日交易***息显示，美能能源因属于当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收18.72元，涨跌幅为3.43%，换手率32.22%，振幅12.43%，成交额2.73
11月7日美能能源（001299）**榜数据：机构净卖出1216.39万元
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