地产板块何时迎来大机会？
近期，大盘底部震荡，医药、信创等前期跌幅较大的板块活跃度提升，预期全面好转，有望成为新的主线。而地产作为备受关注的稳增长板块，表现依然差强人意，持续考验投资者的耐心。
结合当前估值来看，市场已经充分消化了地产中长期基本面缺乏想象空间的预期。事实上，考虑到大量房企的退出（或处在待退出状态），房地产行业供给侧竞争格局将持续优化。类比家电、白酒、煤炭等板块历史，供给侧优化助力龙头提升份额，经历悲观情绪杀估值后，常常能走出盈利和估值双升的戴维斯双击行情，给投资者带来丰厚的回报。
就当下市场来看，投资者似乎不关心三五年后的龙头份额提升，只关注当下的地产销售低迷，几乎将戴维斯双杀行情演绎至极致。
从数据来看，2022年1-9月，全国商品房销售面积10.14亿平方米，累计同比下降22.2%；商品房销售额9.94万亿元，累计同比下降26.3%。销售端的低迷传导至拿地和开工端，1-9月购置土地面积、土地成交价款同比分别下降53.0%和46.2%；房地产开发投资额累计同比下降8%，其中新开工面积累计同比下降38%。10月受疫情多点扩散影响，数据同样不及预期。
受此影响，建材、家居、家电等整个地产产业链以及为地产提供融资支持的银行均遭遇逆风，估值回落至历史底部区域。以11月7日收盘价看，房地产、建筑材料、银行、建筑装饰、家用电器等地产链板块的市净率分位均处于2016年以来5%分位以内。这些板块的合计市值占比为15.43%，成为拖累大盘指数行情的重要力量。
自2021年末开始，政策端便一直在持续发力，但就地产**政策来看，市场的普遍看法是“托而不举”：一方面坚持高质量发展原则，不把地产作为短期**经济的手段，房住不炒仍为政策红线；另一方面关注房企违约和房价下跌的衍生风险，注重稳房价、稳预期，着力保交楼、保民生，持续调整政策支持刚性和改善性住房需求。在政策支持下，截至9月末，全国商品房累计销售面积同比降幅已经企稳，且有小幅收窄趋势。
具体到企业层面，1-9月百强房企销售额同比下降45.7%，其中三季度同比下降33.1%，明显收窄，但降幅仍然较高。结构上看，又可分为两大阵营：由于担心交楼风险，央国企和个别优质民企开发公司更受青睐，民营房企则普遍去化困难，回款压力较大。叠加偿债高峰期陆续来临，债券违约事件屡有发生，持续压制板块投资情绪。
既便是销售相对占优的央国企，今年也多以“销售去化、确保经营安全”为第一原则，适当放松对毛利率的要求，普遍出现毛利率下降、盈利下降等问题，无法在业绩层面对估值产生有力支撑。
从结果上看，无论企业资质好坏，估值都有明显压缩，导致板块整体表现较差。2022年以来至11月7日，申万房地产行业累计下跌19.5%，在31个行业中排名20位；2019年以来累计下跌22.4%，排名倒数第一。
回到地产行业基本面，当前的主要问题在于预期变差。受人口老龄化、保障租赁住房和二手房的替代效应、房产税征收预期等多种因素影响，市场普遍预期未来商品住房需求会下台阶，继而对房价持续上涨的信心不足。作为家庭最大的支出项目，房地产具有相当的资产属性，房价上涨信心不足会反过来影响当下需求，继而影响当下房价走势，市场对房价上涨的信心愈发不足。
当预期下行时，需要下猛药以矫枉过正，但在房住不炒的红线下，政策端难以下猛药。
当市场陷入预期转弱的负向循环时，对行业的未来便会缺乏共识。投资是面向未来的游戏，当未来模糊不清时，估值便会失去支撑。此时，企业估值从20倍跌到15倍、10倍或者5倍似乎都是合理的，既便只有5倍估值，对于地产这种高杠杆行业，似乎也不够安全，房价的下滑可以借助杠杆效应轻易压缩毛利空间。
就这两年来看，有些房企2021年的市盈率还有5倍，看着很便宜，但因净利润大幅下降，到了2022年，市盈率可能已经超过三位数。
就一般的周期性行业，行业规律是清晰的，投资者敢于逆周期抄底，比如生猪板块，行业大幅亏损时恰恰是**的买入时机，投资者不在乎市盈率是不是负值。当前的地产板块，虽然都知是周期下行阶段，但由于对未来行业中长期模式看不清楚，很难有信心左侧抄底，市场都在等待右侧。
所以，地产板块何时止跌呢？大概率要等基本面出现拐点，市场信心回暖，股价才会出现拐点。如前所述，当前的房地产销售依旧低迷，拐点未至，还在左侧。
由于房价预期不稳，地产基本面的拐点难以自行出现，需要政策端继续发力。结合经济增长的动力来看，政策端继续发力的时点或许已经不远。这要从经济增长的短期动力切换说起。
2020年以来，净出口对我国GDP的贡献率逐年提升，2022年前三季度已提升至32%。净出口的快速上升在相当程度上弥补了内需的疲弱，确保了经济增速保持在合理水平，也给房住不炒等政策执行提供了空间。
但随着全球主要经济体陷入衰退，我国出口动力正在减弱，2022年10月，我国以美元计价的净出口总额同比增速仅为0.9%，较9月份同比增速24.53%明显下滑，虽然有人民币贬值因素影响，但出口动力减弱已是不争的事实。最迟到2023年，在高基数效应和全球经济继续衰退的双重作用下，净出口对GDP增长的贡献大概率快速下降，甚至可能为负贡献，倒逼政策端快速释放内需空间，以完成增长动力切换。
政策发挥效果需要时间，故而要打提前量。在这个意义上，今年12月的**局会议和中央经济工作会议值得期待。鉴于今年基建投资、汽车消费的高基数，以及疫情防控政策优化对消费信心提升的滞后性，地产及地产链有望成为2023年稳增长的重要抓手，届时，地产产业政策的继续调整和优化便会成为一个重要看点。
（作者为星图金融研究院副院长薛洪言）
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