军工行业年度策略报告：把握周期边际改善和高成长赛道的机会
（报告出品方/作者：国联证券，柴沁虎、申起昊）
1. 行情回溯
1.1.2022 年成本传导不畅导致业绩和估值遭遇戴维斯双杀
首先从 2022 年我国经济大背景看，下半年出口有所下行：相比于前两年国内生 产率先恢复，出现我国制造供应全球的局面，2022 年海外需求下行&供给有所恢复， 我国下半年的出口表现出一 定的回落，7 月同比增长 18.2%到 10/11 月出口金额出现 负增长，当月同比分别为-0.2%和-8.9%，出口市场下滑进一步拉大。
基建投资助力稳增长，地产数据下滑明显：2022 年三驾马车中基础设施建设投 资继续成为经济稳增长的核心动力，从数据看基建投资强度延续 2021 年的高增长， 截至 11 月固定资产投资累计完成额的累计同比为 5.3%。相对而言，地产开发投资出 现显著下滑，截至 11 月地产投资累计完成额的累计同比下降 9.8%，与此同时房屋销 售面积和新开工面积也都出现不同程度的下滑，对经济需求造成一 定的拖累。 消费端明显受疫情的拖累：3/4/5 月上海疫情带动社零总额同比下滑，尤其是疫 情最严重的 4 月份社零总额同比下滑 11.1%，国庆全国疫情迎来新一轮高峰，10/11 月社零总额同比再度转负，11 月同比下降 5.9%。
其次从**和通胀角度看，全球通胀继续上行压制需求，原油高位震荡，需求疲 软背景下化工行业成本传导阻力加大：2022 年以来全球通胀继续上行，10 月份欧盟 CPI 同比增加 9.9%，美国和印度 CPI 同比增加 7.7%和 6.8%，相比之下，我国通胀影 响相对较小，10 月 CPI 同比仅小幅增加 2.1%。受俄乌冲突的影响，原油**出现大 幅提升，布伦特原油最高接近 140 美元/桶，由于化工品大多数上游是石油，但全球 需求未得到完全的恢复并且承受通胀的压制，2022 年初至今原油最高涨幅超过 60%， 大多数时间在 20%以上，而我国化工品**指数最高涨幅仅 20%左右，可以看出化工 行业成本压力难以顺畅传导。
落到业绩来看，根据国家统计局的数据，化工行业全年单边下行，2022 年化学 原料及制品行业利润前两个月累计同比增长 27.3%，为全年最高点，此后逐月下滑， 至 11 月行业利润累计同比下滑 6.9%；化纤行业压力更大，相比 2021 年数倍的高增 长，2022 年前两个月就陷入下滑，截至 11 月行业利润累计同比下滑 65%。
从估值的角度看，当前基础化工估值是近十年来次低点。截至 2022 年 12 月 23 日，基础化工 PE-TTM 为 17.75，疫情以来的近三年基础化工指数显著跑赢沪深 300， 但由于作为中游制造业，受上游原油**高位震荡叠加下游需求不景气的影响，化工 行业盈利陷入下滑，对应估值水平遭受戴维斯双杀。近十年来估值底部有两个位置， 一个是经历 2018 年市场单边下行后 2019 年初的创新低，其次就是当下。
1.2.我们认为 2023 年原油延续 2022 年的高位震荡走势
回顾 2022 年原油市场，关键词：高位震荡。年初随着全球经济活动的回暖，油 价逐步站上 90 美元/桶，2 月下旬俄乌冲突爆 发，供应中断的恐慌预期推升布油至 接近 140 美元/桶，随后 IEA 联合多国释放大量战略储备原油，3/4 月份油价有所回 落。5/6 月 OPEC 增产低于预期，叠加汽油消费需求旺季，油价推升至全年次高点，布 伦特原油震荡走高至 125 美元水平。6 月中-9 月末，美联储加息力度空前，6 月和 7 月连续两次激进加息 75 基点，加息导致的经济衰退预期增大，需求拖累传导至油价， 大宗商品共振下跌，布伦特油价跌至近 80 美元水平。10 月份 OPEC 部长级会议决议 减产 200 万桶/日提振市场信心，布油反弹至 98 美元/桶。11 月至今我国国内疫情迅 速蔓延，疫情管控放开后生产和生活均受到一 定的影响，需求拖累导致油价有所回 落。
展望 2023 年原油市场，我们判断持续高位震荡。 需求端，美国连续加息导致 2023 年上半年经济面临下行风险，欧洲遭遇 40 年来 大通胀，我们认为欧美经济体原油需求面临下降风险，与此相对，我国作为全球第二 大石油消费国，随着疫情的冲击逐步消退，生产和出行的需求将带动原油需求有所修 复。综上，需求端欧美下滑、我国修复背景下，据 OPEC、IEA12 月月报和 EIA12 月短 期能源展望，OPEC/EIA/IEA 预期 2023 年全球石油需求将分别同比+224/+100/+170 万 桶/天。 供应端，OPEC 减产 200 万桶/天的决议将维持到 2023 年底，以此来对冲全球经 济衰退导致石油需求下降的风险，美国能源信息署(EIA)预计美国页岩油 2023 年将增 产至 1234 万桶/天，同比增加约 57 万桶/天，但仍低于疫情前水平，增产温和。因此 如果 OPEC 不进行增产，考虑表观需求增长大于美国页岩油供应增量，2023 年原油市 场有望维持高位，但 OPEC 的决议极大程度上影响原油**，因此我们判断 2023 年原 油市场将维持高位震荡。
2. 展望 2023 年周期视角的化工投资机会
2.1.核心资产：我国化工行业由大到强的主要驱动力
通过复盘中信化工行业 341 家上市公司近五年的在建工程和固定资产，我们认为 目前的行业产能扩张主要集中体现在龙头企业，未来强者更强的趋势日益明确。 2014 年末市值前 15 的上市公司在建工程占比仅为 27%，2017 年末至 2022 年 Q3， 全行业上市公司的在建工程大幅增加 88%，其中市值前 15 上市公司在建工程大幅增 长 29%，在建工程集中度提升到了 32%。根据化工项目整体 1~3 年的建设周期，随着 2017 年龙头企业在建工程的大幅增长，2019 年至今行业头部企业的固定资产大幅增 长，截至 2022 年 Q3 中固定资产集中度提升至 40%，行业集中度进一步增加，龙头公 司规模化效应进一步增强，市场竞争力将得到进一步强化。
考虑到化工行业自 2017 年开始进入到新一轮产能投放期，且扩产多集中在行业 头部企业，行业集中度提升明显，行业龙头凭借资金、规模、技术等优势，开始表现 出逆周期调节的能力，未来强者更强有望成为主旋律。从这个角度看，万华化学、华 鲁恒升、宝丰能源、龙佰集团等龙头标的值得关注： 万华化学：全球 MDI 龙头，围绕聚氨酯、石化和新材料三大板块持续发力，其中， 聚氨酯板块福建新建 40 万吨和烟台技改 10 万吨 MDI 陆续投产，福建 25 万吨 TDI 预 计 23 年上半年投产；石化板块有序推进大乙烯二期项目；新材料板块公司公告计划 建设 40 万吨 POE 项目，此外柠檬醛、锂电材料、可降解材料等多点开花。公司作为 化工行业创新型企业的代表，有望在地产逐步修复聚氨酯业务盈利能力的同时，新材料业绩占比逐步提升。
华鲁恒升：公司作为传统煤化工龙头企业，以煤炭为核心原料，经氨醇平台生产 尿素、DMF、有机胺、醋酸等产品，经过多年技改，公司在过剩产品赛道中取得了显 著低于行业的成本水平。当前公司成长性有两点，首先是德州本部的新材料项目，包 括电解液、可降解塑料和尼龙 12，其次是荆州基地项目，公司拟在建项目资本开支超 过 100 亿，作为成本管控优异的企业，有望在新项目和新基地的加持下业绩在上新台 阶。 宝丰能源：低成本煤制烯烃龙头。公司在煤炭富饶的宁夏和内蒙围绕煤制烯烃做 一体化产业园，宁夏基地在产+在建烯烃产能 220 万吨/年，公司在内蒙基地采用光伏 发电-电解水制氢-煤制烯烃循环产业，近日公司控股子公司取得环保部关于内蒙基地 300 万吨烯烃的环评批复，该项目的批复打开公司未来成长空间，公司有望借助宁夏 和内蒙低成本煤制烯烃成为国内头部烯烃供应商。
龙佰集团：钛**龙头，同时掌握硫酸法和氯化法工艺，2022 年新增 50 万吨钛 **产能，23 年初总产能将达到 151 万吨/年，并且配套钛精矿和高钛渣。公司根据 工艺特点，有效的引入磷酸铁项目来消化硫酸法钛**中副产的硫酸亚铁，将产业链 扩展至新能源材料领域。当前钛**作为地产后周期品种，处于历史底部区间，未来 随着地产需求的逐步修复，公司有望迎来量价齐升。
2.2.磷化工：磷矿石平衡表持续边际紧缺
长期以来，我国磷矿产量均为世界第一，磷矿资源快速消耗。据 USGS 统计，2020 年全球磷矿产量（以标矿计）约为 2.22 亿吨，其中我国磷矿产量占比近 40%，远大 于排名第二和第三位的摩洛哥和西撒哈拉与美国的总产量占比 28%。2020 年全球已探 明的磷矿石储量约 710 亿吨，而我国的磷矿储量仅占全球总量的 5%，远小于摩洛哥 及西撒哈拉的 70%的全球占比，且不同于摩洛哥的富矿，国内磷矿近 90.8%为中低品 位磷矿。 与此同时，我国磷矿开采存在采富弃贫、“优矿低用”掠夺性开采和资源浪费较 为严重，部分磷矿资源在以惊人的速度消逝，磷矿资源作为一种不可再生资源正在逐 步走向枯竭，我国国土资源部早已将磷矿列为 2010 年后不能满足我国国民经济发展 需求的 20 个矿种之一。
根据百川盈孚数据，由于在供给侧**及环保压力下中小企业持续出清，2016- 2020 年我国磷矿企业产量持续下降至 8920 万吨，进而引发磷矿石供给紧张，2021 年 受高涨的磷矿石****，部分旧矿提高利用率推动当年磷矿产量大幅提升至 10272 万吨，但产量进一步提升的空间有限。资源持续减量叠加环保**，我国磷矿石产量 较难扩张，我们预计未来八年磷矿石年产量有望维持在 1 亿吨。
新能源产业带动磷矿石需求大幅提升。随着我国锂电产业的快速发展，磷酸铁锂 等电池材料为磷矿资源的高值化利用打开了窗口，也给磷化工企业带来了转型机遇。 根据高工锂电的数据统计，2022 年上半年，磷酸铁锂正极材料出货量为 41 万吨， 同比增长 130%。我们预计未来随着磷酸铁锂电池渗透率的不断上行，至 2025 年国内 磷酸铁锂正极材料（不含出口）的需求量有望达到 211.2 万吨，4 年内年均复合增速达 44%。 考虑到我国磷酸铁锂产业的快速发展，我们预计未来我国磷酸铁锂电池或正极材 料有望向国外出口，并供给 50%的海外市场，对应至 2025 年我国磷酸铁锂出口量将 达 78 万吨，叠加出口需求，我国磷酸铁锂正极材料需求量将达 289 万吨。
未来我国或面临巨大磷矿资源缺口。假设随着“减肥增效”的推进，单亩耕地面 积磷肥用量不断下降，磷肥和磷酸铁锂以外矿石需求稳定小幅增长；预计 2025 年、 2030 年我国磷肥端矿石需求分别为 6859 万吨、6483 万吨，磷矿石总需求量将达 10665 万吨、12020 万吨。我们认为未来我国磷矿资源将持续紧张，2025 年可能出现近 200 万吨的磷矿资源缺口，甚至 2030 年磷矿资源缺口可能扩大至 2081 万吨，磷矿已逐渐 成为稀缺资源。
当前，磷矿供需仍处于供需重构初期，磷矿石**波动上行，30%P2O5 含量的磷 矿石**已经从 2021 年初的 374 元/吨上涨至 2022 年 12 月中旬的 1041 元/吨。我 们认为磷矿石属于大宗原材料，**短期会受市场流动性、通货膨胀、供需等因素扰 动，中长期有望持续上行，磷矿资源储备或为磷化工企业的核心竞争力。
1）川发龙蟒：公司是四川省磷化工龙头企业，拥有 40 万吨/年工业级磷铵产能、 126 万吨/年的肥料级磷铵和复合肥产能、44 万吨/年饲料级磷酸氢钙产能。同时公司 也是四川发展在矿业化工领域内唯一的产业及资本运作平台，拥有年产 *** 万吨磷矿 石的天瑞矿业和年产 100 万吨的白竹磷矿，体内的磷矿资源储量合计超 1 亿吨，待天 瑞矿业达产后公司可基本实现磷矿石自给。此外，公司凭借磷、铁资源优势，以及四 川发展集团的锂资源保障，合计布局了 45 万吨/年磷酸铁和 40 万吨/年磷酸铁锂项 目，打开了公司磷化工资源的价值空间和成长上限。
2）云天化：公司是国内磷化工龙头企业之一，现有磷矿储量近 8 亿吨，原矿生 产能力 1,450 万吨/年，企业湿法磷酸产能约 260 万吨/年（折纯），其中工业级磷酸 一铵的产能为 28 万吨/年，85%工业级湿法精制磷酸装置产能为 20 万吨/年，双氧水 装置产能 20 万吨/年，基本能够实现除铁源之外的原材料自给。 同时，公司充分利用磷肥复产氟硅酸制氟化氢，向氟化工产业链延伸，拥有 10,000 吨/年氟硅酸镁项目及 1,500 吨/年医药中间体含氟***项目。 不仅如此，公司与华友控股签订了《关于磷酸铁、磷酸铁锂项目合作意向协议》， 双方规划通过合资公司聚能新材（公司持股 51%）和云南友天（公司持股 49%）分别 进行 50 万吨/年磷酸铁和 50 万吨/年磷酸铁锂项目的建设。截至 2022 年中报，公司 一期磷酸铁锂 10 万吨/年磷酸铁项目已进入投料试车环节，其余 40 万吨/年磷酸铁 产能正在加紧建设。
3）川恒股份：公司位于云南瓮福，主营磷酸二氢钙、磷酸一铵和磷矿石，现有 36 万吨/年的磷酸二氢钙和 17 万吨/年的磷酸一铵产能，另有 15 万吨饲料级磷酸二 氢钙产能在建。 公司直接持股 90%的福麟矿业拥有小坝磷矿采矿权、新桥磷矿山采矿权、鸡公岭 磷矿采矿权三个采矿权，磷矿资源储量约 1.77 亿吨，现已具备 300 万吨/年的生产能 力；此外公司参股 49%的天一矿业持有的老虎洞磷矿保有资源储量约 3.7 亿吨，目前 正处于矿山建设期。
4）新洋丰：公司在湖北、四川、河北等地建有十一个大型生产基地，具有 900 万 吨/年的复合肥产能、185 万吨/年磷酸一铵产能（含 15 万吨/年工业级磷酸一铵产 能）、90 万吨/年磷矿石产能，配套生产硫酸 270 万吨/年、合成氨 15 万吨/年、硝酸 15 万吨/年。2022 年 7 月，公司收购了大股东旗下保康竹园沟矿业 100%股权，该矿 拥有磷矿资源储量约 0.91 亿吨，达产产能为 180 万吨/年，目前尚处于建设阶段。 新能源领域，公司与龙蟠科技、格林美分别设立合资公司建设 20 万吨磷酸铁及 相关配套项目，并拟参股投资格林美牵头建设的 10 万吨/年磷酸铁锂项目；公司又在 宜都投建了年产 10 万吨磷酸铁、5 万吨磷酸铁锂及配套 10 万吨精制磷酸生产线项 目。截至 2022 年中报，公司的首期 5 万吨/年磷酸铁已建成投产。 与此同时，公司也规划投资磷矿伴生氟硅资源综合利用项目，以进一步提高公司 产业链综合盈利能力。
5）湖北宜化：公司位于湖北省宜昌市，是湖北省重要的支农骨干企业，具备 156 万吨/年的尿素产能、126 万吨/年的磷酸二铵产能，以及 84 万吨/年的 PVC 产能。公 司子公司江家墩矿业具备年产 30 万吨磷矿石的产能。 目前，公司大力推动产业转型升级。公司与宁德时代合资成立“邦普宜化”（公 司持股 35%），投建新材料 30 万吨/年磷酸铁、20 万吨/年硫酸镍项目；与史丹利合资 投建 20 万吨磷酸铁产能项目；与此同时，公司 55 万吨/年氨醇项目、6 万吨 PBAT 项 目同步推进。
2.3.轮胎：海外补库有望提振轮胎需求
我国轮胎企业凭借低廉的成本不断蚕食海外企业的份额，近年来围绕轮胎企业的 扰动因素主要是欧美地区针对**轮胎企业的反倾销反补贴调查，因此国内企业走出 去成为发展大趋势，头部企业纷纷在泰国、越南等东南亚地区建厂，有效绕开双反调 查，借助东南亚的基地向美国、欧洲等市场出口，取得了较好的业绩。
疫情以来，2020 年由于海外复工不畅，内资轮胎企业出口需求旺盛，拉动业绩 取得较好成绩，但 2021 年由于海运费高企，轮胎出口面临较大压力，2022 年面临美 国轮胎市场被动去库存的压力，轮胎市场仍然承压。
展望 2023 年轮胎市场，首先，制约轮胎出口的海运费已经回落至疫情前水平， 其次，美国市场轮胎去库存逐步接近尾声，我们认为轮胎市场有望迎来修复期，在海 外布局生产基地的厂商率先受益，如赛轮轮胎，玲珑轮胎等： 赛轮轮胎：公司自 2002 年成立伊始便聚焦于轮胎的研发、生产和销售，2012 年上市之后开始快速扩张，先后收购沈阳和平、金宇实业等。作为国内首批出海轮胎企 业之一，赛轮越南工厂一期、二期分别于 2013 年、2015 年投产，有效避开“双反” 影响，实现业绩的持续高增长。此后公司继续聚焦主业，实施越南三期、柬埔寨、沈 阳及青岛等地产能的扩张，借助液体黄金技术实现产品革新。随着袁仲雪的回归，公 司控股权、管理权实现统一，随着新产能的不断释放，公司有望进入全球轮胎行业第 一梯队。根据公司产能扩张节奏，我们预计公司半钢胎产能有望从 2021 年的 4150 万条/年逐步增长至 2024 年的 6200 万条/年，全钢胎产能有望从 2021 年的 750 万条 /年逐步提升至 2024 年的 1635 万条/年，非公路胎产能由 2021 年的 6.5 万吨/年提升 至 2024 年的 20 万吨/年。
玲珑轮胎：公司前身是1987 年的招远制修厂，从起家的斜交胎逐步发展成半钢、 全钢和非公路胎等全牌号厂商，公司定位于发力配套胎市场，截至 2021 年底公司进 入全球 10 大车企其中 7 家的配套体系，实现了对德系、欧系、美系、日系等全球 重点车系的配套。2021 年公司实施“7+5”战略，立足于 7 个国内基地+5 个海外基 地的新战略布局，同时在销售端实施新零售战略。根据公司产能扩张节奏，我们预计 公司半钢胎产能有望从2021 年的 6800 万条/年逐步增长至 2024 年的1.15 亿条/年， 全钢胎产能有望从 2021 年的 1400 万条/年逐步提升至 2024 年的 1900 万条/年，在 基地布局、销售、品牌等全方位加持下，公司未来有望晋升至全球轮胎第一梯队。
2.4.**：需求刚性
近年来，全球气候变化引发的极端天气频现，严重打击了全球农作物产量。根据 ***粮农组织数据，2022 年全球谷物产量最新预报数为 27.56 亿吨，同比下降了 2.0%；2022 年全球粗粮产量预报数为 14.62 亿吨，同比下降 3.1%。 俄乌冲突进一步打击了全球粮食供给。俄乌均为粮食生产大国和出口大国，盛产 小麦、玉米、大麦、燕麦、葵花籽、油菜籽，在世界粮食贸易中的地位举足轻重。俄 乌冲突不仅提高了乌农民种植和收获成本，也对出口运输形成了较大的**。 多重因素作用下世界粮食**持续高涨。根据***粮农组织数据，2022 年全 球谷物的名义**指数达 155.4，扣除通胀影响后的实际**指数达 152.0，二者均 达近 10 年来的最高水平。全球粮价高企**了农民种粮的积极性，也在全球范围内 持续推动着**等产品的需求。
在国际**格局动荡、全球粮食产量逆全球人口增长趋势而下行的背景下，全球 主要经济体也越来越重视粮食安全问题，**做为保障粮食安全刚需产品，有望在美 联储加息缩表、全球经济下行的趋势下，保持相对旺盛的需求和较为强势的**水平。 供给侧**致国内**行业集中度持续提升。放眼于国内**行业，自 16 年供 给侧**以来，受产业政策指导以及环保和安全生产等方面的压力，**行业兼并重 组加快，落后的中小产能被持续清退，行业集中度不断提升。根据国家统计局数据， 2020 年我国规模以上企业数 693 家，同比减少 26 家，较 2010 年的 986 家减少了 293 家，且在现存的 693 家**企业仍有 112 家亏损。未来我国**行业集中度有望进一 步提升，头部**企业盈利能力有望持续改善。 大单品草甘膦市场景气，格局向好。**产品可具体分为除草剂、杀菌剂、杀虫 剂三大类，草甘膦是全球范围内应用最广的除草剂产品，2019 年全球草甘膦使用量 达 73 万吨，占全球**使用量的 17%。用量最多的国家是美国、巴西和阿根廷，2019 年三者草甘膦用量达 33.5 万吨，占全球用量的 45%，我国草甘膦用量 6.6 万吨，占 全球草甘膦使用量比重的 9%。
从供给端看，草甘膦行业产能经历了深度出清，行业集中度有明显提升。根据中 农纵横数据，2020 年，全球草甘膦产能约 104 万吨，生产企业 10 家左右，其中美国 孟山都产能 37 万吨居行业首位，其余产能主要集中在我国。 2020 年，我国草甘膦产能约 67 万吨，过去近 6 年，我国草甘膦产能减少了 30 多 万吨，多家中小生产企业因环保问题而关停，草甘膦生产企业已缩减至 10 家左右， 目前产能主要集中在兴发泰盛、内蒙兴发、乐山福华、新安化工、广信股份、红东方。 2014-2020 年，国内草甘膦小产能出清比较充分，而我国草甘膦产量从 45 万吨 提升至 55 万吨，供应增量主要来自于开工率提升，2020 年我国草甘膦产能利用率已 提升至 83%，草甘膦逐渐进入景气周期。受环保因素**，《产业结构调整指导目录 （2019 年本）》已将新建草甘膦列入**类产业目录，未来产能增量有限，仅内蒙兴 发有 5 万吨在建，草甘膦行业景气周期有望持续较长时间。
另外，顺应**行业低毒、高效、环保的发展趋势，多种中小品类**有着较好 的发展前景。杀虫剂领域，噻虫啉、噻虫胺、呋虫胺等新**类、四唑虫酰胺、溴氰 虫酰胺等双酰胺类，以及茚虫威、异丙威等氨基甲酸酯类除虫剂用量不断攀升；杀菌 剂领域，噁唑菌酮、蛇床子素、枯草芽孢杆菌、噁霜灵、氨基寡糖素、丙硫多菌灵、 吡唑醚菌酯、嘧菌酯等品类需求增速较快；除草剂领域，由于百草枯被禁用及草甘膦 的抗性，敌草快、草铵膦、氟氯吡啶酯、二氯喹啉草酮等品种市场前景向好。
1）广信股份：公司是一家**原药生产企业，主要产品为多菌灵、甲基硫菌灵、 敌草隆、草甘膦等品种，其中多菌灵、甲基硫菌灵、敌草隆市占率均在 30%附近，行 业影响力较强。公司规划新发展的噁草酮、茚虫威、噁唑菌酮、噻嗪酮等品种市场空 间较大、前景向好。 与此同时公司补齐上游原料，布局 30 万吨氯碱、20 万吨硝基氯苯项目补齐配套 原料，并着力发展**及其衍生物、对邻硝及其衍生物补齐中间体环节，在巩固传统 产品的核心竞争力的同时为下一步的发展奠基。 公司目前在蔡家山基地有 1200 亩土地，东至基地 3000 亩地，两个基地都有一 定的土地储备，且公司拥有 32 万吨稀缺**资质，尚有近 79%的余量。公司在手现 金较多，没有有息借债，目前在建项目多为三药中间体项目，同时自备热电厂和码头， 且项目处在安徽省化工园区，具备较好的长期发展的潜力。
2）中旗股份：公司主营**原药，目前的产品大致可以分为杀虫剂和除草剂， 涉足的**品种大多体量不大，但是具有快成长、高壁垒、少竞争的特点。比如虱螨 脲、异噁唑草酮等品种，公司涉足之初，市场体量仅为几十吨，但是经过多年的发展， 都成长为千吨级的品种，显现出公司出色的择品能力。 不仅如此，公司的新增产线聚焦在芳氧苯氧丙酸酯类、氯代吡啶类、对羟苯基丙 酮酸双氧化酶（HPPD）***类以及咪唑啉酮类药物，虽然单一产品品类不大，但是 从产品簇的角度看，体量并不逊色一些大单品。 另外，公示自主研发能力较强，拥有 81 项已授权专利（发明专利 53 项）和多项 自主研发的核心技术，被评定为江苏省重点企业研发机构，公司的产品得到主要跨国 **公司，比如陶氏益农、拜耳作物科学、先正达、巴斯夫农化的认可，并成为了他 们的战略供应商。
3）贝斯美：公司是二甲戊灵细分领域龙头企业，现拥有 1.2 万吨/年二甲戊灵原药产品、4000 千升/年的二甲戊灵乳油，以及 1.5 万吨/年戊胺和 0.8 万吨/年 4-硝中 间体产能，是国内仅有的具备二甲戊灵原药、中间体、制剂全产业链生产研发能力的 **企业。 目前，公司正在积极进行产业链延伸，向碳五新材料领域进行深入布局和发展， 募投了“年产 8500 吨戊酮系列绿色新材料项目”，主要包括二甲基**、甲基丙基酮、 正戊烯、醋酸甲酯等产品，目前该项目正在积极建设中，据公司预计 23 年可以投产。 此外，公司为拓宽海外营销渠道，收购了专业**产品国际贸易企业宁波捷力克 20%股权，以提升全球化布局能力。
3. 展望 2023 年新材料赛道的化工投资机会
3.1.POE 产业链：茂金属催化剂及 POE 产业存较大机遇
我国聚烯烃仍在相当程度上依赖进口，其中以偏高端牌号的聚烯烃为主。其中茂 金属聚烯烃的进口依赖尤为突出。 茂金属聚烯烃，是以茂金属配位化合物为催化剂生产的新型高端聚烯烃产品。因 为茂金属催化剂具备单一的活性中心，所得聚合物立构规整，分子量分布较窄，可以 准确地控制聚合物性能，使其满足更多用途要求。 我国茂金属聚乙烯（mPE）和茂金属聚丙烯（mPP）均高度依赖进口。根据隆重资 讯数据，2022 年国内 mPE 预测消费量为 208 万吨，而其中近 11%为国内自产，185 万 吨需要进口补充；根据智研资讯数据，2019 年我国 mPP 消费量近 10 万吨，国内尚未 实现大规模工业化，mPP 几乎全部依赖进口。 聚烯烃弹性体（POE），是杜邦道弹性体公司采用限定几何构型茂金属催化剂合成 的乙烯-辛烯共聚弹性体。POE 材质的光伏胶膜的水汽阻隔性能和抗 PID 性能优异， 随着 TOPcon、异质结等 N 型电池的快速发展以及双面光伏组件渗透率的持续提升， 光伏 POE 胶膜的需求量有望迅速增长；同时 POE 也用于电缆、胶管、发泡材料等领 域。 根据华经产业研究院数据，2021 年我国 POE 需求量已达 64 万吨，然而国内尚未 有企业能够实现 POE 的规模化生产，POE 市场完全为外企垄断。
mPE、mPP 的生产瓶颈很大程度上在于茂金属催化剂的产业化，而 POE 国产化的 难点则主要在于工艺控制及 a-烯烃和茂金属催化剂的制备，因而茂金属催化剂为高 端聚烯烃产业化的关键，茂金属催化剂、a-烯烃和 POE 均存在较大布局机遇。
1）岳阳兴长：公司是中石化长炼集团的子公司，技术底蕴深厚。公司有甲酚的 首台套清洁生产技术，**掌握了特种聚烯烃的生产技术，实现了石化尾气的非贵催 化焚烧。看好公司的催化剂研发能力在其他化工产品的**，看好特种聚烯烃下游应 用开发的新进展。 公司传统业务大约可以分为两个产品链条。一个是碳三、碳四深加工，主要产品 包括聚丙烯、MTBE 和异辛烷；一个是甲酚产业链，主要产品包括邻甲酚、间甲酚等。目前公司拥有 9 套炼油及化工生产装置，6 座加油站。核心化工装置主要包括 7.5 万 吨丙烯、13.5 万吨 MTBE、20 万吨异辛烷、3 万吨聚丙烯、1.5 万吨邻甲酚、1900 吨 重包膜。 经过多年研发攻关，公司**掌握了特种聚丙烯用催化剂的制备技术，制备的催 化剂活性、产品性能等核心指标具备产业化水平，打破国外相关领域的技术垄断。公 司在惠州市新材料产业园规划了 30 万吨特种聚烯烃，并配套 15 万吨专用料改性造 粒线，并预期将于 2023 年建成投产。
2）鼎际得：公司深耕于催化剂及助剂领域，聚焦烯烃的催化聚合及改性，形成 了以***齐格勒-纳塔催化剂为核心的产品序列，并拥有多种抗氧剂核心产品及百 种复合助剂产品，可满足客户一站式、多样化需求。公司现拥有 220 吨催化剂产能、 2.3 万吨抗氧化剂产能，居行业龙头地位，并且公司积极扩产，布局了 425 吨聚烯烃 催化剂、2.15 万吨抗氧剂与部分复配助剂及中间体产能，有望进一步提升市场份额 及盈利水平。公司国内下游绑定大型国企、央企及上市企业，产品质量及渠道优势均 居上乘。 不仅如此，公司在茂金属催化剂领域积极进行研发和产业化投入，有望充分把握 茂金属催化剂及 POE 领域的产业机遇，打开成长新局面。
3）卫星化学：公司立足轻烃一体化，是国内领先的轻质化原料产业链生产企业， 国内最大的丙烯酸生产商，是国内少数具备全产业链的丙烯酸及酯、高分子乳液和功 能性高分子材料的规模化生产商之一。根据公司 2021 年年报，公司拥有 290 万吨功 能性化学品、101 万吨高分子材料、22 万吨新能源材料，另有连云港石化项目二阶段 （包括 40 万吨/年高密度聚乙烯、73 万吨/年环氧乙烷、60 万吨/年苯乙烯）、绿色新 材料产业园项目一期（包括 10 万吨/年乙醇胺、40 万吨/年聚苯乙烯、15 万吨/年电 池级碳酸酯等）等在持续推进。 不仅如此，公司加快推进乙烯下游α-烯烃及 POE 项目布局，现已完成α-烯烃及 POE 中试工艺包开发，并获得发明专利授权，拥有了自主知识产权；并且公司年产 1,000 吨α-烯烃工业试验装置正在建设，包括年产 700 吨 1-辛烯、年产 300 吨 1-己 烯，并预计在 2022 年底完成建设并进行调试和试生产，将为公司正在推进的 POE 项 目提供原料，有效解决 POE 发展“卡脖子”问题。
4）东方盛虹：公司主营炼化、化纤和新材料业务，炼化板块主要由盛虹炼化、虹港石化承载，拥有 1600 万吨/年原油加工能力，280 万吨/年 PX、110 万吨/年乙烯 裂解，系目前国内单体最大的常减压装置，并拥有 390 万吨/年 PTA 产能，是华东地 区重要的聚酯原材料供应商；化纤板块，公司分别在苏州、宿迁设立化纤生产基地， 拥有 260 万吨/年差别化纤维产能，其中包括超 30 万吨/年再生纤维产能，以高端 DTY 产品为主； 新材料业务主要由子公司斯尔邦石化承载，现有 78 万吨/年***产能、30 万 吨/年 EVA 产能、25.5 万吨/年 MMA 产能、30 万吨/年 EO 产能。目前公司 2#乙二醇+ 苯酚/**项目、POSM 及多元醇项目、虹港石化 240 万吨/年 PTA 三期项目、可降解 材料项目（一期）工程等项目仍在持续推进。 不仅如此，公司子公司斯尔邦石化已经积极开展 POE 的研发攻关工作，经过 2 年 多时间的自主研发，至 2022 年 9 月底公司 800 吨/年的 POE 中试项目已成功投产。目 前中试装置生产运行正常，正在进行生产工艺的进一步优化和调试。产出产品质量良 好，下游的客户样品送样工作也在持续推进之中，项目进展较为顺利。公司未来 POE 远期规划 50 万吨规模，一期 20 万吨或 30 万吨规模，配套建设 10 万吨α-烯烃。
5）万华化学：公司是目前全球最大的 MDI 供应商和全球第三大 TDI 供应商，截 至 2021 年末，公司在烟台拥有 110 万吨/年 MDI、30 万吨/年 TDI 装置，在宁波拥有 120 万吨/年 MDI 装置，在匈牙利 BC 拥有 35 万吨/年 MDI、25 万吨/年 TDI 装置，福 建拥有 10 万吨/年 TDI 装置。另外，公司在石化板块布局了 198 万吨/年的 PO/AE 一 体项目和 *** 万吨/年的大乙烯项目，并在精细化工领域布局了 PC、PMMA 等项目。 目前公司计划在烟台工业园实施乙烯二期工程，建设 120 万吨/年乙烯及下游高 端聚烯烃项目，以实现自主开发的 POE、差异化专用料等高端聚烯烃产品产业化。项 目主要包括 120 万吨/年乙烯裂解装置、25 万吨/年低密度聚乙烯（LDPE）装置、2× 20 万吨/年聚烯烃弹性体（POE）装置、20 万吨/年丁二烯装置、55 万吨/年裂解汽油 加氢装置、40 万吨/年芳烃**装置以及配套设施。
3.2.气凝胶：有望进入大规模商业化阶段
气凝胶是世界上最低导热系数、最小密度的固体，微观结构表现为纳米多孔材料、 孔隙中充满空气，由于其内部无对流效应、无穷多遮挡板效应、无穷长路径效应，气 凝胶表现住卓越的绝热性能优异，可以作为绝热材料用于工业管道保温、建筑外墙保 温、电池内部绝热材料等。
根据观研网数据，2021 年国内气凝胶市场产能约 17 万方，按照均价 1.5 万元/ 方计算国内市场规模约 25.5 亿元，当前制约气凝胶大规模应用的因素有二，首先是 工艺技术的因素，目前国内部分厂家如我国化学、晨光新材、泛亚微透等取得突破， 其次是**较传统保温材料高。因此打开气凝胶市场空间的决定因素在于生产成本的 降低。
我们认为气凝胶市场率先突破应用的主要有工业管道、建筑保温和电池包，按照 我们的测算，如果以晨光新材为代表的有机硅大化工企业产能不断投放，成本得到相 应的下降，上述三个市场到 2025 年的市场空间将突破百亿，市场复合增速超过 30%：
随着气凝胶市场的渗透率提升，相继有产能投放的大化工背景企业我国化学、晨 光新材、宏柏新材等有望充分受益，其中我国化学以化学工程承包为主，气凝胶项目 的业绩弹性相对较小；晨光新材作为功能性硅烷龙头，凭借其副产四氯化硅做正硅酸 **可产生较好的成本优势，公司在建气凝胶项目正在有序推进。
3.3.合成生物赛道方兴未艾
合成生物技术是指利用工程化设计理念，从基因层面对生物体进行有目标的设计、 改造乃至重新合成，通过构建基于人工基因线路的定制化细胞，实现目标化合物、药 物或功能材料的大规模生产及应用，被誉为是继 DNA 双螺旋结构发现和基因组测序之 后的“第三次生物科学**”。 近年来，随着全球气候变化、环境危机、能源资源短缺等问题的日益凸显，以化 石资源为基础的传统工业制造产业链条正在进行着一场绿色变革。合成生物技术作为 战略性新兴产业技术之一，在保证生态可持续性的同时，实现目的化合物的规模量产， 目前正处于快速产业化阶段，在食品、饲料、材料、化工、能源等领域有着重要的应 用前景。
合成生物技术是利用微生物或者酶将淀粉、葡萄糖、脂肪酸、蛋白甚至纤维素等 农业资源转化为化学品、燃料或者材料的技术，与传统化工制造相比，具有投入小、 见效快、产出大等特点，且以工业生物技术为核心的生物制造产业通常以可再生生物 资源为原料，可摆脱石油资源依赖，降低能耗，大幅减少二氧化碳、废水等污染物排 放，具有高效、绿色、可持续的优势特性，据世界自然基金会（WWF）估测，到 2030 年，工业生物技术每年将可降低 10 亿至 25 亿吨的二氧化碳排放。 在全球减碳的背景下，化工品的生物制造技术已成为产业升级的重要方向。欧美 等发达经济体纷纷聚焦生物制造产业。美国、欧盟等 2019 年以来提出的《工程生物 学：下一代生物经济的研究路线图》、《欧洲化学工业路线图：面向生物经济》等生物 经济战略，均以生物制造为重点方向。日本经产省 2021 年 2 月发布的《生物技术驱 动的第五次工业**报告》，将智能细胞和生物制品列为生物经济领域优先发展方向。欧盟于2021年2月提出升级版的循环生物基欧洲联合企业计划，明确加大资金投入， 通过发展生物基产业推动欧洲绿色协议目标的达成。 近年来我国也**了多项政策支持生物制造产业的发展，其中《“十三五”生物 产业发展规划》中提出到 2020 年，要实现现代生物制造产业总产值超过 1 万亿元， 生物基产品在全部化学品产量中的比重达到 25%。
据***高技术司预计，未来十年石油化工、煤化工产品的 35%可被生物制造产品替代，成为可再生产品，对能源、材料、化工等领域产生广泛影响。牛奶、食糖、 油脂、植物药物在内的食品，以及天然产物等农业产品，一旦实现工业生物制造，将 产生颠覆性影响，其全球经济规模也十分可观。 根据 CB insights 数据，2017 年至 2020 年全球合成生物行业快速发展，市场规 模从 39 亿美元提升至了 68 亿美元，年均复合增速达 20%。随着合成生物技术持续进 步和产业化的快速推进，合成生物行业规模增速有望进一步提升，据 CB insights 预 测至 2025 年，全球合成生物行业规模有望达到 208 亿美元，年均复合增速有望达 25%。
1）梅花生物：公司总部位于河北廊坊，是一家生物发酵龙头企业。目前，公司 围绕玉米和煤炭主产区，投建了吉林白城、***通辽和新疆五家渠三个生产基地， 现拥有 95 万吨/年味精产能、100 万吨/年赖氨酸产能和 30 万吨/年苏氨酸产能，为 全球产能最大的赖氨酸和苏氨酸供应商。 目前，公司持续发力合成生物学领域，搭建了合成生物学菌种改造“途径工程元件工程-工具开发”协调发展的强劲合成生物学技术平台，并以该平台为基石，实 现了以大肠杆菌、谷氨酸棒杆菌、芽胞杆菌等多种工业生产菌株为底盘细胞的微生物 细胞工厂理性重构。同时，在功能糖类、关键医药产品等领域，以合成生物学技术为 依托，开发酶法制备技术，解决传统技术收率低、纯度低、污染大的问题。截至 2022 年半年报，公司已获得合成生物学方面的专利授权 12 项，其中两项专利为日本专利 局授权。
2）嘉必优：公司立足于生物科技，建立了完整的技术产业链转化平台，先后实 现了花生四烯酸（ARA）、二十二碳六烯酸（DHA）、β-胡萝卜素(BC)及 N-乙酰神经氨酸（SA）等多个产品的产业化，产品广泛应用于人类营养、动物营养以及个人护理及 化妆品等领域。截至 2022 年半年报，公司拥有 420 吨/年 ARA 油剂、105 吨/年 DHA 油剂、10 吨/年 SA，并计划进一步分别扩产至 570 万吨、555 万吨、30 万吨，另新增 1500 万吨/年粉剂产能。 目前，公司重点发展合成生物学领域，已打通合成生物学全技术链条，基于对不 同微生物底盘遗传背景的了解，能更高效地对工程菌株进行高通量发酵优化、产物提 取和精制，最终实现合成生物学技术成果快速工程化和产业化。截至 2022 年上半年， 基于构建的合成生物学技术平台，公司开展了 2'-FL、3'-SL、虾青素、依克多因、 EPA、麦角硫因等高附加值产品的开发。
3）华恒生物：公司是合成生物学领域领军企业，突破了厌氧发酵技术瓶颈，构 建了以可再生葡萄糖为原料厌氧发酵生产 L-丙氨酸、L-缬氨酸的微生物细胞工厂， 在国际上首次成功实现了微生物厌氧发酵规模化生产 L-丙氨酸产品。目前公司主营 产品包括丙氨酸系列（L-丙氨酸、DL-丙氨酸、β-丙氨酸）、L-缬氨酸、D-泛酸钙、 泛醇和熊果苷等，可广泛应用于中间体、动物营养、日化护理、植物营养和功能食品 营养等领域。 公司现有业务保持较快的增长趋势，根据 2021 年年报，公司氨基酸产品从 2.68 万吨增加至 4.79 万吨，同比增加了 79%。与此同时，公司募投项目“交替年产 2.5 万 吨丙氨酸、缬氨酸项目”和发酵法丙氨酸 5000 吨/年技改扩产项目,按计划投产,产能 利用率有序释放提升；“年产 7000 吨 beta 丙氨酸衍生物项目”和“年产 1.6 万吨三 支链氨基酸及其衍生物项目”,正按计划有序建设投产，持续拉动公司成长。
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精选报告来源：【未来智库】。「链接」
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美能能源7月24日在交易所互动平台中披露，截至7月20日公司股东户数为20020户，较上期（7月10日）减少1465户，环比降幅为6.82%。证券时报•数据宝统计，截至发稿，美能能源收盘价为16.20
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多主力现身**榜，美能能源换手率达67.90%（11-24）
深交所2022年11月24日交易***息显示，美能能源因属于当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收22.57元，涨跌幅为-1.53%，换手率67.90%，振幅10.43%，成交额7.
多主力现身**榜，美能能源换手率达47.30%（11-23）
深交所2022年11月23日交易***息显示，美能能源因属于当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收22.92元，涨跌幅为9.98%，换手率47.30%，振幅12.57%，成交额4.9
11月30日美能能源（001299）**榜数据：机构净买入6.49万元
沪深交易所2022年11月30日公布的交易***息显示，美能能源（001299）因日换手率达到20%的前5只证券登上**榜。此次是近5个交易日内第5次上榜。截至2022年11月30日收盘，美能能源(0
美能能源将开启申购：上半年增收不增利，预计上市时市值20亿元
10月17日，陕西美能清洁能源集团股份有限公司（下称“美能能源”，SZ:001299）披露发行公告，并将于2022年10月18日开启申购。本次上市，美能能源的发行价为10.69元/股，发行市盈率20.
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截至2022年11月15日收盘，美能能源(001299)报收于20.1元，下跌1.03%，换手率21.43%，成交量10.05万手，成交额2.01亿元。11月15日的资金流向数据方面，主力资金净流出2
深交所2022年10月31日交易***息显示，美能能源因属于无**涨跌幅**的证券而登上**榜。美能能源当收15.39元，涨跌幅为43.97%，换手率7.15%，振幅23.95%，成交额5142.
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加码新能源领域投资 美能能源拟投建集团总部暨西安智慧能源研究院
本报记者 殷高峰11月14日，美能能源发布公告称，公司与西安高新区管委会拟签订《美能能源总部暨西安智慧能源研究院建设项目协议书》，公司计划在西安高新区上市企业园建设美能能源总部暨西安智慧能源研究院，总
多主力现身**榜，美能能源换手率达55.10%（11-25）
深交所2022年11月25日交易***息显示，美能能源因属于连续三个交易日内收盘**涨幅偏离值累计20%、当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收24.83元，涨跌幅为10.01%，换
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深交所2023年5月29日交易***息显示，美能能源因属于当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收18.72元，涨跌幅为3.43%，换手率32.22%，振幅12.43%，成交额2.73
11月7日美能能源（001299）**榜数据：机构净卖出1216.39万元
沪深交易所2022年11月7日公布的交易***息显示，美能能源（001299）因日换手率达到20%的前5只证券登上**榜。此次是近5个交易日内第3次上榜。截至2022年11月7日收盘，美能能源(001
