伟思医疗：持续加码康复主流品类，快速成长切入激光射频赛道
（报告出品方/作者：西部证券，李雯，陈腾曦）
一、公司概况
南京伟思医疗科技股份有限公司成立于 2001 年，2020 年在科创板上市，主要从事康 复医疗器械的研发、生产和销售，是我国康复医疗器械行业创新驱动型企业。公司目前拥 有 6 大技术平台：电生理、电**、磁**、射频、激光、康复机器人，涉及 4 大领域： 盆底及产后康复、精神心理、神经康复、运动康复。公司主要产品为电生理类、电**类、 磁**类设备、耗材及配件等康复医疗器械和产品，招股书数据显示，公司产品已覆盖了 超过 6000 家医疗及专业机构终端。
1.1、深耕康复医疗器械行业，快速成长
伟思医疗从代理业务起家，深耕康复医疗器械领域二十余年。公司与 TT公司自2003年合作至今，TT公司成立于1975年，是加拿大一家生物反馈、神经反馈和精神生理仪器 制造商。作为TT公司经销商，伟思医疗采购TT公司整套产品并加以非医疗配件后销售 该代理产品，主要为表面肌电分析**和SA9800生物**反馈仪，公司向 TT 公司采购 的原材料零部件同时用于公司MyoTrac系列及多参数生物反馈仪两类产品。公司在开展 代理业务的同时，公司通过自主研发产品，先后进入精神康复市场、神经康复市场、盆底 及产后康复市场。
公司的发展历程大致可分为三个阶段：第一阶段（2001-2009 年）成长初期以代理为 主，2002 年通过多参数生物反馈仪进入精神康复市场，2006 年通过表面肌电分析**和 生物**反馈仪进入神经康复市场，2009 年进入盆底及产后康复市场，完成三大目标市 场布局，搭建渠道和服务网络体系；第二阶段（2010-2019 年）加强自主研发时期，搭建 电生理、电**、磁**等先进技术平台，并推出多款核心产品，2019 年研发出伟思云 平台为用户提供信息**支持并提供完整解决方案；第三阶段（2020 年至今）上市后开 启公司发展新起点，融资能力增强，驱动产品迭代升级，规划投入下一代康复医疗技术研 究和高难度项目开发。
1.2、产品管线丰富，不断拓展核心技术
公司产品涉及精神康复、神经康复、运动康复和盆底及产后康复四大领域，涉及电生 理、电**、磁**、射频、激光、康复机器人六大技术平台，主要产品为电生理类、电 **类、磁**类设备、耗材及配件等康复医疗器械和产品。根据招股书披露数据，公司 终端销售覆盖了国内 30 个省份、直辖市及自治区，覆盖医疗及专业机构超过 6000 余家， 为医疗及专业机构提供安全有效的康复产品和有效解决方案。随着公司不断加强自主研发 和技术创新，目前已在电**、磁**、电生理等技术平台掌握了具有自主知识产权的核 心技术，不断战略升级。2021 年，公司以磁**技术平台为主体，以康复机器人和医疗 能源设备为双驱动力，瞄准康复医疗赛道。2022 年开始，公司拟从磁**、激光、射频 等多个领域布局医美赛道。
1.3、股权结构及管理层
1.3.1、股权结构
公司股权结构清晰，相对集中。截止至 2022 年 9 月 30 日，王志愚为公司最大股东、 实际控制人，持股 39.29%，并通过持有南京志达投资管理中心 35.26%的股份间接控制公 司 8.26%表决权，通过与股东**签署《委托股票协议》间接控制公司 16.36%的表决权， 合计持有公司 63.91%表决权。南京志达投资管理咨询中心及南京志明达创业投资中心是 两个员工股权激励的持股平台。
1.3.2、管理层人员
公司管理层经验丰富，背景深厚。公司管理层共 13 人，平均年龄为 46 岁，拥有丰厚 的管理经验或较高学历背景。董事长兼总经理王志愚先生本科毕业于***学数学专业， 硕士毕业于***学**管理专业，拥有较为丰厚的专业知识和经验。
1.4、三大技术平台驱动，磁**接力电**增长
伟思医疗凭借电**、磁**、电生理三大技术平台，保持着较高盈利能力和市场占 有率，行业龙头地位稳固。近年来公司业绩高速增长，2018-2021 年，公司营业总收入从 2.08 亿元迅速增长至 4.30 亿元，年复合增长率达 27.39%。2022 年由于疫情影响，收入 出现下滑，预计将在 2023 年实现较好恢复。
公司营业总收入以磁**类产品、电**类产品、电生理类产品为主。近年来电** 类产品是公司第一大主营业务，2018-2020 年营业收入占比保持在 40%以上。自 2016 年 公司将磁**类产品推向市场并得到广泛认可后，磁**类产品发展迅速，营业收入占比 不断上升，在 2021 年成为公司第一大主营业务，营业收入占比达 39.34%。2022 年上半 年，受到疫情影响及行业竞争加强影响，公司收入出现下滑，其中偏低端的电**类产品 受到较大影响。预计 23 年公司出现恢复性增长，其中磁**类产品将实现较快增速。
公司盈利能力强劲。近年来公司毛利率稳定在 70%以上，2018-2021 年净利率逐年增 加，从 2018 年的 30.2%增长至 2021 年的 41.3%。公司归母净利润从 2018 年的 0.63 亿 元增长至 2021 年的 1.78 亿元，毛利润从 2018 年的 1.54 亿元增长至 3.22 亿元。2022 年由于疫情影响，市场需求出现一定程度减少或延后，部分新品 2022 年内上市宣发受阻， 公司收入和利润出现下滑，但毛利率相对稳定。2023 年开始，公司将更加积极进行学术 推广等活动，加大营销宣传力度，预计公司 23 年公司整体收入和利润恢复增长。公司收 购的科瑞达激光毛利率较公司原有业务低，并表后会对 23 年的毛利率略有影响，预计公 司 23 年毛利率略微下降，仍维持在 70%左右水平。
公司四项费用动态波动，销售费用为公司主要费用支出。财务费用长期为负，说明财 务风险处于安全的水平，同时为公司后续可能的投资行为提供保障。公司始终保持着较高 的研发投入且研发投入逐季度上升。23-24 年，随着公司开展更加密集高频的市场推广活 动，和对下一代磁**仪、康复机器人以及医美器械的研发和推广等，预计公司销售费用 和研发费用均将维持上升。
二、行业分析
2.1、康复医疗行业
得益于医保、三胎等国家政策的支持，以及居民康复需求的提升以及康复产业升级， 康复医疗器械市场整体显著增长，是医疗器械领域的黄金赛道。康复医疗器械是指在康复 医疗中用于评测、训练与治疗，并能够帮助患者评估并提高身体机能、恢复身体力量、弥 补功能**的医疗器具。康复医疗器械可以帮助患者加快身体机能恢复，减少并发症、降 低复发率，总体上看可以节约治疗费用，不断发挥其在市场上的医学、经济和社会价值。 随着三胎政策**、我国老龄化人口占比增多、慢**患者数量逐年增加以及居民康 复意识提高等其他因素的推动下，我国康复需求人数不断上升，主要集中在神经疾病康复、产后康复、儿童康复和运动康复领域，由此衍生了巨大的康复医疗服务及康复医疗器械需 求。
2020 年我国第七次人口普查结果显示，我国 60 岁及以上人口达 26402 万人，占总 人口的 18.70%。2023 年 1 月 17 日国家统计局发布数据显示，2022 年我国人口首次出现 负增长。我国人口总量增速放缓，人口老龄化程度进一步加深。国家卫生健康委员会披露 数据显示，2015-2020 年，我国康复医院万元以上的设备数量不断增多，2020 年我国康 复医院万元以上的设备有 74.7 万台，数量约为 2015 年的三倍，其设备价值也不断上升， 自 2015 年的 1.4 亿元增长至 2020 年的 4.9 亿元。随着需求端的扩大，我国康复医院数量也随之增多。根据历年《我国卫生健康统计年 鉴》数据，2011-2020 年的十年间，我国康复医疗医院从 301 家增长至 739 家，其中非 公立医院数目从 2011 年的 155 家快速增长至 2020 年的 573 家。
弗若斯特沙利文公司数据分析显示，我国医疗康复器械市场规模逐年上涨，从 2014 年115亿元预计上涨至2023年 670 亿元，其中2014年-2018 年的年复合增长率为24.9%， 且在我国医疗器械市场占比稳定提升。伟思医疗器械产品主要聚焦于电**类、磁**类、电生理类和康复机器人产品，这 四大领域技术发展迅速，市场处于快速发展阶段。磁**康复医疗器械和康复机器人市场 属于新兴市场，预计未来将有较大增长空间。从细分领域看，根据弗若斯特沙利文分析数 据，公司的四个聚焦领域市场规模从 2014 年的 7.2 亿元预计增长至 2023 年的 66.9 亿元， 其中 2014-2018 年的年复合增长率为 23.0%。
2.2、电**医疗行业
电**治疗技术已有超过 50 年的发展历程，电**类康复医疗器械产品一经上市， 被广泛应用于盆底及产后康复领域、精神康复及神经康复等领域，为患者提供了一种有效 的治疗途径。近年来，我国电**康复医疗器械市场规模稳步增长，以盆底及产后康复和 神经康复为主并处于良性发展过程中。弗若斯特沙利文咨询公司数据显示，我国电**康 复医疗器械市场规模从 2014 年的 3.2 亿元预计增长至 2023 年的 20.2 亿元。
2.2.1、盆底及产后康复领域
在电**治疗的盆底及产后康复领域，康复治疗主要针对产后女性或中老年妇女，适 应症为常见盆底功能障碍，如尿**尿**、盆腔脏器脱垂、排便障碍、腹直肌分离、腰 背痛、产后疼痛、**复旧等症状，临床中通常联合生物反馈进行治疗。 随着国家三胎政策**，盆底及产后康复需求将进一步扩大，并且二胎、三胎产妇的 盆底疾病等并症发病率更高。盆底及产后康复领域在电**康复医疗器械市场中增长最快， 并将长期保持高速增长态势。弗若斯特沙利文分析数据显示，我国盆底及产后康复电** 医疗器械市场规模在 2014 年为 0.8 亿元，预计将在 2023 年达到 13.1 亿元。
随着中老年女性对于盆底健康意识的提升以及对盆底疾病重视程度的提高，越来越多 的盆底疾病患者去医院寻求盆底康复治疗。许多公立及私立医院和专业医疗机构均能够为 患者提供专业的盆底和产后康复服务，相比医疗机构，许多非医疗机构如月子中心、产后 康复中心对盆底及产后康复医疗器械的需求量更高且市场发展更迅速。
2.2.2、神经康复领域
在电**治疗的神经康复领域，其主要针对脑卒中、帕金森等中枢神经或周围神经损 伤所致的运动功能障碍，如偏瘫、肌萎缩、肌力低下、步行障碍、手功能障碍等，其中以脑卒中康复治疗为主。脑卒中疾病往往会留下较多后遗症，如认知功能障碍、言语功能障 碍和肢体功能障碍等，但通过积极的康复治疗，能够使大部分存活患者逐步恢复其生活自 理能力，能够延长其寿命、改善其生活质量，减少对家庭和社会的负担。我国拥有庞大的 神经康复市场，随着我国老龄化和城市化速度加快，以脑卒中为代表的神经**疾病患病 率不断提高，且该类疾病逐渐呈现患者年轻化趋势，发病率逐年提高，弗若斯特沙利文咨 询公司数据显示，预计 2023 年我国脑卒中患病人数将达到 2300 万以上。未来神经** 康复医疗有望成为康复医疗市场的重要部分，市场规模有望进一步扩大。
2.3、磁**医疗行业
磁**技术继电**技术发展起来并逐步推广至新型康复医疗技术。我国的磁**康 复医疗器械市场在 2016 年前后逐步规模化，以经颅磁**仪和盆底功能磁**仪为主， 起步较晚。磁**类仪器临床主要应用于精神康复、神经康复以及产后康复领域。弗若斯 特沙利文公司数据显示，我国磁**康复医疗市场规模逐步增长，但在国内整体的市场占 有率较低，2018 年公司磁**类医疗器械产品在国内磁**类康复医疗器械领域的市场 占有率为 18.64%。预计我国磁**康复医疗器械市场规模从 2014 年的 0.4 亿元增长至 2023 年的 17.8 亿元，其中 2014-2018 年的年复合增长率高达 53.1%。伴随着磁**类医 疗器械行业规范化、康复医疗需求端扩张、康复医疗意识增强，其市场规模有望持续扩张。
2.3.1、抑郁症治疗领域
作为磁**类康复医疗器械主要产品的经颅磁**仪主要应用于精神康复和神经康 复。在治疗抑郁症、脑卒中后遗症、帕金森等疾病具有显著疗效。随着人们生活压力不断 增大，世界各国患抑郁症的人数不断增加。弗若斯特沙利文公司数据显示，我国国内抑郁 症患者数量保持稳定增长，2018 年我国抑郁症发病人数达到 6200 万人，预计将在 2023 年增长至 7050 万人。
在我国，青少年学业压力，**职场压力，女性产后精神压力、更年期压力，以及老 年人对慢**治疗的压力等压力均可能诱发抑郁症。相比于庞大的患病数目，接受抑郁症 诊疗的患者整体上较少，且主要以药物治疗为主。除了利用药物进行治疗外，我国居民对 心理治疗的接受程度较低，主要因为其费用高且疗程长，对其治疗效果不信任，经颅磁刺 激仪项目一疗程治疗费用相比于心理治疗费用更低。传统药物治疗容易产生肥胖、恶心、 手抖等**副作用。抑郁症是经颅磁**仪的主要应用市场，其与传统药物治疗相比，具 有副作用小、安全性高的特点，且给患者带来的痛苦较小，目前已在美国、加拿大、以色 列等国家获批。
公司磁**类产品根据国际 10-20 脑电*****设计而成，拥有不同型号满足各类 头型大小的需求，利用电磁感应原理将线圈放置不同部位，达到不同的治疗效果，提高治 疗效率。随着磁**治疗的有效性和民众对其认可度逐渐提高，其在国内抑郁症治疗领域 市场渗透将进一步增强。
2.3.2、帕金森及脑卒中治疗领域
帕金森病康复治疗也是经颅磁**仪的主要潜力市场。帕金森病的主要临床症状包括 静止性震颤、运动迟缓、肌强直和姿势步态障碍，同时伴有抑郁、便秘和睡眠障碍等非运 动症状。磁**康复医疗产品可以有效缓解患者的静止性震颤，同时还能改善患者的姿势 步态障碍、情绪抑郁、吞咽功能障碍、大**功能障碍等，可以在药物治疗的基础上大大 提高帕金森病患者的康复治疗效果。根据弗若斯特沙利文分析数据，我国 65 岁以上帕金 森病患病人数持续增长，2018 年达到了 283.2 万人，预计 2023 年将达到 345.9 万人， 持续增长的帕金森康复治疗市场将为经颅磁**仪带来强劲的市场需求。
《我国帕金森病 治疗指南（第四版）》指出，到 2030 年，我国帕金森病患者数将达 500 万，几乎占到全 球患者数的一半。帕金森病病因复杂，大多认为是老化、环境及遗传因素共同作用的结果。《我国帕金森病治疗指南（第四版）》显示，据流行病学调查统计，我国 65 岁以上老年人 群中帕金森病患病率为 1.7%，随年龄增长，患病率进一步增加，80 岁以上超过 4%。 目前，帕金森病治疗的主要手段是药物治疗和手术治疗。在疾病早期，规范合理的药 物治疗能够带来症状的明显改善，大多数患者的日常生活能力接近正常。然而随着疾病的 进展，药物治疗效果会出现不稳定。除药物和手术之外，贯穿全程的康复医疗手段也是有 价值的治疗方式，是药物治疗和手术治疗的有力补充。
在脑卒中治疗领域，磁**类医疗康复作为一种安全、无痛、非侵入性的神经干预手 段，联合康复训练可明显改善脑卒中所致的肢体功能障碍。此外，经颅磁**对脑卒中所 致的言语功能障碍、吞咽障碍、认知功能障碍等均有良好的治疗效果。
2.3.3、盆底功能恢复领域
盆底磁**仪主要应用于泌尿科、盆底及产后康复和**健康等，其中以压力性尿失 禁为主。盆底磁**仪能够增强盆底肌肉，提高盆底肌的感觉意识，增强肌肉的力量和协 调性，同时增加感觉传入，帮助协调性失衡的患者产生有节律的收缩、舒张和神经调节效 应。还能够重塑盆底神经，增强脊髓回路激活，改善膀胱排空能力，并重建盆底肌与骶髓 中枢联系。当前，在临床上盆底磁**仪主要用于尿**、轻中度盆腔脏器脱垂、神经源 性膀胱、尿频尿急、盆底痛、脊髓损伤术后排便或排尿障碍等疾病或功能障碍的治疗。 当前盆底功能恢复领域消费主力为产妇，从中长期看，随着人们康复意识的提高，庞 大的中老年女性群体的市场渗透率将不断扩大盆底功能恢复领域的市场规模。
2.4、电生理医疗行业
电生理类康复器械市场是公司最早布局的赛道，行业发展较为成熟，产品需求平稳。 伴随微电子技术、计算机技术进步以及医学信号处理技术的发展，电生理类产品的精确度 大大提高，市场应用更加广泛，主要包括表面肌电分析、新生儿脑电分析及生物反馈仪等， 被广泛应用于神经康复、精神康复、新生儿科等领域。根据弗若斯特沙利文公司数据，中 国的电生理康复治疗器械市场规模从 2014 年的 3.6 亿元预计增长至 2023 年的 8.5 亿元， 其中 2014-2018 年的年复合增长率为 12.5%。
公司电生理类产品主要为表面肌电分析、生物反馈仪、新生儿脑电测量仪。表面肌电 分析主要用于脑卒中患者康复评定。与传统针式肌电图相比，表面肌电分析具有探测空间 大、重复性好、非创伤性*作等优势，能够对肌肉的静息状态、收缩功能、协调能力给予 客观定量的评估。生物反馈仪主要用于焦虑、抑郁、失眠等精神疾病治疗，它可采集、分 析、评估患者的脑电、肌电、呼吸、血容量搏动、皮电、皮温、心电等多种生理指标。新 生儿脑电测量仪用于临床开展新生儿脑损伤筛查、脑功能监护和脑发育评估。新生儿脑损 伤是新生儿期的常见疾病，由于新生儿行为机能尚不健全，临床检查效果有限，对其新生 儿进行监护可用于评价脑发育成熟度、判断脑损伤严重程度及预后，且具有无创、动态检 测、*作简单、受环境干扰少的特点。
2.5、康复机器人行业
康复机器人融合了机械学、计算机科学、控制学及康复医学等诸多学科，是近几年发 展起来的高端康复医疗技术，能够帮助残疾患者恢复运动功能，重塑中枢神经**，能够 替代或辅助康复治疗师的机械重复*作，为远程康复医疗和集中化康复医疗提供可能。随 着科学技术不断进步发展，人工智能技术、康复机器人技术、磁**等技术与康复医疗领 域融合度加深，新型康复治疗技术被逐渐研发并得以应用。根据弗若斯特沙利文分析数据， 我国康复机器人在 2018 年市场规模为 2.1 亿美元，预计以 57.5%的年复合增长率增长， 在 2023 年增长至 20.4 亿美元，市场前景广阔。
伟思医疗持续投入康复机器人技术平台并已获得相关技术积累，为公司未来拓展以外 骨骼康复机器人为核心的系列运动康复机器人市场奠定了坚实基础。在康复机器人领域， 公司目前已经形成了覆盖下肢、上肢的全周期康复训练和评估的运动康复系列机器人产品， 包括 X-walk 系列和 X-locom 两个产品系列，其中多个型号产品已取得相关医疗器械注册 证，更多型号将持续推进注册和上市。
2.6、医美能量源行业
伟思医疗的磁**产品，此前主要覆盖公、私立医院、社康中心及月子中心等专业机 构，以产后修复的应用场景为主。目前公司拟拓展应用领域，将磁**产品开发应用于医 美领域，推出适用于医美场景的盆底磁和塑形磁产品。目前在医美和生美领域，类似磁刺 激原理产品目前知名度较高的主要是英国 BTL 公司推出的“美缇斯幸福椅”和“美修斯 增肌减脂仪”两款产品，这两款产品在国内暂时未获医疗器械证。伟思医疗将推出合规的 适用于医美和生美机构的盆底磁和塑形磁产品，以拓展公司产品在相关领域的应用。
此外，伟思医疗还将利用其技术平台基础进入医美黄金赛道。公司拟瞄准世界级主流 产品，全面布局皮秒激光、射频（私密、溶脂、抗衰）以及塑形磁等产品，通过产品性能、 成本、渠道推广、学术和服务等综合优势帮助公司在相关领域实现国产替代，迅速在医美 能量源行业中取得份额，公司目标是在 5 年内成为我国医美能量源市场的一线品牌。
根据产业信息网数据，2016 至 2020 年，我国光电类医美市场规模由 94 亿元增长至 192 亿元，2016-2020 年复合增速为 19.6%。预计 2025 年市场规模将达 502 亿元， 2020-2025 年预计复合增速可达 21.2%，行业成长仍较快。随着我国医疗美容行业发展， 各种激光色素管理、光子嫩肤、射频能源类医美项目将深受消费者关注，有望成为医美主 流市场。伟思医疗在此时间点切入医美市场，可以充分发挥其现有技术优势，提高医美市 场能源类医美器械渗透率，占领市场份额。
2.6.1、激光医美器械市场
激光美容原理是通过特定波长激光对细胞组织进行定向加热，以达到色素治疗、除疤、 除毛、嫩肤、溶脂等目的。激光器械主要作用于表皮和真皮层，用于治疗痣、雀斑等皮肤 突变和色素沉着问题。 国产激光美容市场规模增速较高，空间广阔。根据亿渡数据《医美器械行业***》 显示，2016-2019 年，我国激光医美器械市场规模由 9.4 亿元增长至 15.9 亿元，年复合 增长率达 19.1%。2020 年受疫情影响，市场规模有一定下降。2021 年后恢复增长态势， 预计 2025 年我国激光医美器械市场规模可达 22.0 亿元。
皮秒激光为医美激光设备中的高端品种，在 2023 年以前被国际品牌垄断，在我国仅 有赛诺秀、赛**、元泰三台进口设备具有 NMPA 三类器械资质。根据部分公立医院 2022 年招标公示信息显示，赛诺秀品牌皮秒激光仪器中标**接近 360 万元，赛**品牌皮秒 激光仪器中标**接近 280 万元，国产设备存在较大替代空间。2023 年 1 月，科英激光 的皮秒激光设备取得了 NMPA 三类证批准，这是首台获批的国产皮秒激光仪，标志着我 国的医美皮秒激光设备从 23 年开始迈入了国产替代时代。据公司 22 年半年报披露，伟思 医疗布局的皮秒激光已于 2022 年启动临床实验，按照注册进度 2.5 年计算，有望在 24 年上市，届时公司将有望参与医美皮秒激光的国产替代大浪潮。
除自行研发皮秒激光外，公司也通过并购实现快速扩展。公司于 2022 年 10 月公告 以自有资金 5880 万元收购科瑞达激光 70%股权，在激光领域布局重要一环。科瑞达激光 的旗舰产品为三类证的钬激光（Ho:YAG 激光治疗机），钬激光于 2017 年获证，适应症为 妇产科治疗宫颈炎、泌尿科治疗膀胱肿瘤及结石等。在实际应用中，钬激光也被推广应用 于盆底修复等。此类品项在民营医疗机构属于高单价品项，是机构重点推广项目。除钬激 光外，科瑞达激光还有半导体激光治疗仪等产品，期待公司产品在医疗和医美方面的应用 推广。
2.6.2、射频医美器械市场
射频美容设备是指利用特定频率的射频电流（通常为 200k-5MHz 左右）或电场（通 常为 13.56 或 40.68MHz）等电能作用于人体组织产生热效应，以实现治疗皮肤松弛、减 轻皮肤皱纹、收缩毛孔、紧致/提升皮肤组织，或者治疗**、瘢痕，或者减少脂肪（脂肪 软化或分解）等作用的产品。射频器械除能作用于表皮层和真皮层外，还可以作用于皮下 组织的胶原纤维，紧致皮肤。
根据亿度数据、智研咨询预计，2021 年我国射频医美器械市场规模达 8.46 亿元，其 中医美级别的“射频医美器械”设备数量超过 200 种，但仅有 30 余种在欧洲、美国、日 本或韩国通过当地医疗器械认证。据不完全统计，至 2022 年 12 月，通过 NMPA 认证的 射频医美器械（产品名称为射频治疗仪/射频皮肤治疗仪/高频皮肤治疗仪等，预期适用范 围主要是皮肤方面）有24款，其中17款为进口，包含多个国际巨头产品且都是三类证。 国产器械是 7 款，其中仅深圳半岛医疗有1款械三，国产射频医美器械目前与国际龙头相 比差距巨大。
根据 2022 年国家药监局修改后的《医疗器械监督管理条例》的规定，射频治疗仪、 射频皮肤治疗仪类产品由二类医疗器械调整为三类医疗器械。自 2024 年 4 月 1 日起，射 频治疗仪、射频皮肤治疗仪类产品未依法取得医疗器械注册证不得生产、进口和销售。而 我国目前射频设备在三类医疗器械上存在较大空白。伟思医疗目前已拥有二类医疗器械的 盆底/私密射频产品，并积极开展“伟思美学”的品牌与渠道建设。此外，公司也拟在射频 器械布局上拟对标国际龙头，以特色射频为主，持续加码推进抗衰类及溶脂类射频三类医 疗注册证的拿证进度，届时有望分享政策严格监管之后带来的国产合规市场。
三、公司竞争优势
3.1、建立渠道壁垒，全国覆盖产品
公司经过多年代理业务和自研产品业务积累，已与全国数百家经销商形成了稳定的合 作伙伴关系，通过不断扩大公司产品在全国的影响力，以期形成品牌效应。目前公司产品 巩固华东、华中、华南、华北传统市场的同时，布局西南、西北、东北及我国**地区以 外的其他地区，已覆盖全国 30 各省份、直辖市及自治区，覆盖超 6000 家终端医疗及专 业机构，已形成相对完善的全国销售**和渠道网络。此外收购的科瑞达激光在全国范围 内超过 1500 家机构客户，公司可与科瑞达分享渠道资源及品牌影响力、销售团队等，将 大大扩大公司电**和磁**设备的应用空间。 完善的渠道为公司的快速增长提供了有利的外部条件，凭借十余年深耕与投入，公司 已建立起良好的品牌形象。坚持以研发创新为发展驱动力，建立了覆盖全国产品布局的同 时，铸造了深厚的渠道壁垒。
3.2、高价值量磁**产品接力电**增长，毛利率高于同业
磁**疗法与电**疗法相比，具有高强度、高穿透性、非侵入性、无痛**等优势， 大大提高治疗效果和患者的依从性。磁**康复医疗器械制造要求精准复杂，存在较高的 技术壁垒和更高的市场售价，与同业公司相比，伟思医疗的磁**产品销售收入占比较大， 为公司增长提供更强的驱动力。此外，公司在经营上偏向稳健，毛利率在业内处于较高水 平。随着公司继续研发拓展医美能量源设备，公司的研发费用率也逐渐提升。
3.3、核心技术人员背景深厚，学术推广助力产品销售
公司核心技术人员背景深厚，均为硕士学历，拥有康复医疗器械领域的专业知识和研 发经验，且均有专利项目。董事长兼总经理王志愚先生拥有数学及**管理专业背景，长 期致力于康复医疗器械领域的研究与开发，主导公司多项重点产品项目的研发工作，拥有 11 项专利。其他核心技术人员分别具备电生理、传感器、磁**和生物医学等相关知识储 备，专业经验丰富。
公司凭借多年来对于市场的理解和投入，塑造了良好的品牌形象和学术推广体系。根 据多年经验积累，伟思医疗创立了**立体的学术推广培训体系和学术推广项目，针对产 品不同销售阶段、产品使用者的不同对象、产品治疗功能的不同领域，通过专题工作坊、 学术沙龙、科室会等不同形式进行推广。公司每年召开多场省级学术推广会议，同时与中 国知名医生和国内外学术组织进行合作，推动新技术在医疗机构的普及和应用。
在医美产品的开发上，伟思医疗收购科瑞达完成后，原科瑞达的研发团队将作为单独 的研发小组并入公司整体的研发队伍。科瑞达拥有十多年的医用激光技术的积累，拥有较 好的生产、质控管理体系，也能够帮助公司之后在医美能量源设备上开拓更多新产品。伟思医疗不断完善以客户满意为中心的****体系，在技术、产品、渠道、品牌和 服务等方面形成了综合性的竞争优势，保持了较高的市场占有率和盈利能力。
四、盈利预测
公司 22 年经营出现了下滑，除了疫情影响外，偏低端的电**产品在盆底市场竞争 加剧也是重要原因。预计 23 年开始磁**产品将带动公司经营实现较好恢复。预计公司 23 年主业收入整体恢复至 21 年水平，毛利率略有下滑，具体假设如下： 1、磁**类：技术壁垒较电**高，23-24 年有望维持高增，是公司增长的主要来源。 预计公司磁**类业务 22-24 年收入为 1.47、2.00、2.36 亿元，毛利率基本维持稳定， 预测为 80.00%、80.00%、78.40%； 2、电**类：目前行业竞争较为激烈，预测 23 年电**类业务收入出现恢复，后续保 持稳定。预计 22-24 年收入为 0.60、1.00、1.02 亿元，毛利率为 68.00%、65.28%、 62.02%；
3、耗材及配件：主要配套于电**类产品，整体收入趋势与电**类产品类似，毛利率 基本维持稳定。预计 22-24 年收入为 0.52、0.55、0.56 亿元，毛利率为 64.50%、64.00%、 63.00%。 4、电生理类：公司电生理类业务比较稳定，预计 22-24 年收入为 0.51、0.60、0.69 亿元， 毛利率为 73.00%、73.5%、73.00%。 5、医美及其他新业务：子公司科瑞达的激光设备用于医疗和医美等多场景，年收入稳定 在 3000-4000 万水平，归类在其它新业务中。公司 23 年开始将在将盆底磁塑形磁应 用于医美领域的扩展并取得收入，合计预计医美及其它新业务 23-24 年收入为 0.5、1 亿元。未来随着皮秒激光、射频等更多产品的研发进度，医美及其他新业务有望保持 较快增长。
根据以上假设，我们预计公司 22-24 年营业收入分别为 3.22、4.79、5.78 亿元，同 比增长-25.21%、49.03%、20.58%，归母净利润为 0.94、1.66、1.91 亿元，同比增长-46.94%、 75.63%、15.51%。选取二级市场上与伟思医疗业务相似的三家公司包括普门科技、麦澜德及翔宇医疗作 为可比公司。参考可比公司估值，结合公司在康复医疗行业的竞争优势，医美设备市场空 间广阔，给与公司 23 年 35XPE，对应目标价为 84.52 元。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】「链接」
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